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2016年12月14-16日中央經(jīng)濟會議召開，定調(diào)2017年政府政策思路。縱觀中央經(jīng)濟工作會議公報全文，我們的最大感觸是：這屆政府是可以的！

本次中央經(jīng)濟工作抓住了中國經(jīng)濟的要害，明確了供給側改革的理論基礎，確定了房地產(chǎn)長效機制框架，創(chuàng)造性的提出了農(nóng)業(yè)供給側改革和農(nóng)村土地流轉問題，對于實體經(jīng)濟的重視程度提高到了前所未有的位置。

對于2017年中國經(jīng)濟，中央經(jīng)濟工作會議依然強調(diào)“保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間”，排除了房地產(chǎn)投資大幅下滑的可能，中國經(jīng)濟L型下半場仍將持續(xù)，GDP增速有可能超過2016年的6.7%。

一、保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，中國經(jīng)濟L型下半場明確

與市場主流解讀不同，我們并不認為“穩(wěn)增長在本次中央經(jīng)濟工作會議中的地位下降”。從中央經(jīng)濟工作會議全文看，穩(wěn)增長依然非常重要。

第一，對于本年度的各項工作，本次會議的表述為“穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結構、惠民生、防風險”，“穩(wěn)增長”甚至居于“促改革”之前，足以表明穩(wěn)增長有多重要。

第二，著重強調(diào)“穩(wěn)是主基調(diào)，穩(wěn)是大局”、“穩(wěn)中求進工作基調(diào)是治國理政的重要原則”。由此可見，穩(wěn)增長仍是一切工作其他工作開展的前提。

第三，市場主流都看到了在開頭部分刪掉了“保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間”，但卻沒有發(fā)現(xiàn)在結尾部分卻增加了“保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間”，這表明GDP依然重要，只是換了位置強調(diào)而已。

2017年最大的懸念是房地產(chǎn)投資會不會重新將經(jīng)濟拉入下行通道，此次中央經(jīng)濟工作會議對于這一問題給出了明確答復：不會！房地產(chǎn)投資不會大幅下滑，在下文中我們會具體闡述。

我們認為，2017年中國經(jīng)濟仍然將維持L型下半場的格局，GDP增速將至少保持6.7%，甚至存在小幅上行的可能，這與市場主流預期“政府不再重視穩(wěn)增長、GDP增速要下滑至6.5%”有本質(zhì)區(qū)別。中國仍是發(fā)展中國家的現(xiàn)狀沒有改變，人均GDP只是發(fā)展中國家水平，這是中國經(jīng)濟長期增長的最根本動力，中國政府抓住了經(jīng)濟問題的關鍵，將GDP穩(wěn)定在潛在增長率、中高速水平是大概事件。

二、“穩(wěn)健貨幣政策”內(nèi)涵巨變，流動性拐點確立

2017年仍然是“穩(wěn)健的貨幣政策”，但是其內(nèi)涵已經(jīng)發(fā)生巨變。2015-2016年的“穩(wěn)健的貨幣政策”實際就是在“降低社會融資成本”下的貨幣寬松，而2016年9月以來則是明顯的貨幣市場利率收緊。從此次中央經(jīng)濟工作會議可以發(fā)現(xiàn)，這些變化不僅僅是央行的意圖，而是中央層面的意圖，流動性拐點已經(jīng)出現(xiàn)。

第一，2016年為“貨幣政策要保持穩(wěn)健中性”，而2015年的提法為“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度”，回顧歷史，能夠發(fā)現(xiàn)“靈活適度”和“穩(wěn)健中性”差別巨大，前者明顯中性偏寬松。這種說法的改變意味著“穩(wěn)健貨幣政策”內(nèi)涵巨變；

第二，文中指出，“維持流動性基本穩(wěn)定”，而2015年的提法為“降低融資成本、保持流動性合理充?！?。維持流動性“基本穩(wěn)定”和“合理充?！敝g的差異巨大，前者的實際意思是“只要別太緊就行”，合理充裕則是“稍微緊都不行”，這一定調(diào)變化解釋了2016年10月以來貨幣市場翻天覆地的變化。

第三，在“降成本”方面，去掉了“降低財務成本”的說法。2016年的降成本只是減稅、降費、降低要素成本，而2015年還有降低財務成本。把“降低融資成本”作為貨幣寬松、債市走牛的理由已經(jīng)不再成立。

第四，在“促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展部分”提到，“要在宏觀管住貨幣”，這實際就是說2015-2016年“沒有管住貨幣”。結合對于防風險的重視，流動性拐點已經(jīng)成為必然。

三、房地產(chǎn)長效機制確立，房地產(chǎn)投資不會大幅下滑

從本次會議看，關于房地產(chǎn)的調(diào)控政策是一大亮點。房地產(chǎn)調(diào)控起起落落十幾年，都沒有抓到中國房地產(chǎn)問題的關鍵，而此次中央經(jīng)濟工作會議說到了點子上，中國房地產(chǎn)問題有望得到根本解決。

中國房地產(chǎn)問題本質(zhì)上是“資源過度集中于一二線城市導致購買力向一二線城市集中”（決定需求）與“限制人口流入、嚴格限制土地供給政策”（決定供給）之間的矛盾，此次中央工作會議首次提出“特大城市要加快疏散部分城市功能”（解決需求）、“房價上漲壓力大的城市要合理增加土地供應”（解決供給），抓住了房地產(chǎn)問題的關鍵。

但是，我們與市場主流觀點不同，我們不認為中國房地產(chǎn)投資會大幅下滑。主要理由是：第一，文中提到，“既抑制房地產(chǎn)泡沫，又防止出現(xiàn)大起大落”，從政策層角度并無持續(xù)打壓房地產(chǎn)的意圖，根本目的是防止泡沫；第二、文中提出，“房價上漲壓力大的城市要合理增加土地供應”，土地供給的增多將切實把地產(chǎn)投資維持在一定水平上。

中國城鎮(zhèn)化還有10-15年的時間，這是中國房地產(chǎn)投資不會長期下滑的根本原因。在城鎮(zhèn)化階段，居民就是應當向大城市集中，這是各國的共同經(jīng)驗，是無法阻擋的社會發(fā)展規(guī)律，在這一階段，房地產(chǎn)對國民經(jīng)濟的作用就是不能忽視。不能超越中國現(xiàn)實，去盲目追求完全脫離房地產(chǎn)的所謂“健康經(jīng)濟發(fā)展”，還好政府并沒有陷入這一誤區(qū)。

2017年經(jīng)濟最大的懸念是房地產(chǎn)投資，而中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)已經(jīng)排除了房地產(chǎn)投資大幅下滑的可能性，這是中國經(jīng)濟能夠維持L型的必要條件。

四、供給側改革內(nèi)涵明確，供給側改革是為了滿足需求

本次中央經(jīng)濟工作會議系統(tǒng)性闡述了供給側改革的理論基礎：“供給側結構性改革，最終目的是滿足需求，主攻方向是提高供給質(zhì)量，根本途徑是深化改革”。這是中央首次明確供給側改革的根本邏輯，供給側改革的根本目的不是供給側，而是需求端，這是一個重大理論突破。我們在2015年中央經(jīng)濟工作會議解讀中就提出，“供給側改革不是犧牲短期經(jīng)濟增長，而是需求刺激‘升級版’”，這一觀點已經(jīng)得到驗證。

從人類經(jīng)濟發(fā)展來看，經(jīng)濟發(fā)展的本質(zhì)是人民生活質(zhì)量的不斷提高，對于物質(zhì)的追求不斷提高，帶來工業(yè)品、住房、服務業(yè)等需求的不斷升級，而供給側改革是滿足這些需求的關鍵。隨著人民生活質(zhì)量的提高，表現(xiàn)為人均GDP的提高，中國目前人均GDP在全球僅排73名，還有很大的提高空間，也就是中國經(jīng)濟能夠保持中高速增長的根本驅(qū)動力。

此次中央經(jīng)濟工作會議在繼續(xù)強調(diào)工業(yè)的供給側改革基礎上，明確了農(nóng)業(yè)供給側改革，其核心是“增加綠色優(yōu)質(zhì)農(nóng)產(chǎn)品供給”，這同樣符合中國人民對于飲食質(zhì)量追求不斷提高的現(xiàn)狀。未來農(nóng)業(yè)發(fā)展方向是大規(guī)模集約化，這就需要農(nóng)村土地制度改革相配套，在下文重點闡述。

五、農(nóng)村改革成為重頭戲，土地改革開創(chuàng)歷史

在中央經(jīng)濟工作會議的農(nóng)業(yè)供給側改革部分，提出了農(nóng)村土地制度改革的具體措施，包括“細化和落實承包土地‘三權分置’辦法，培育新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體和服務主體。深化農(nóng)村產(chǎn)權制度改革，明晰農(nóng)村集體產(chǎn)權歸屬，賦予農(nóng)民更加充分的財產(chǎn)權利。統(tǒng)籌推進農(nóng)村土地征收、集體經(jīng)營性建設用地入市、宅基地制度改革試點”。

這些措施實際是中國既土地“招拍掛”之后又一次重大土地革命。農(nóng)村土地改革與取消農(nóng)業(yè)戶口、加大扶貧力度配套，一方面通過取消農(nóng)業(yè)戶口，改革農(nóng)村土地產(chǎn)權，另一方面通過加大扶貧制度托底防止因為土地改革出現(xiàn)農(nóng)民失去土地導致的貧困問題。

農(nóng)村戶籍和土地改革的意義在于：第一，改變農(nóng)村戶籍優(yōu)于城市戶籍的歷史，加快推進城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略。第二，土地改革是發(fā)展大規(guī)?，F(xiàn)代化農(nóng)業(yè)的基礎，這是農(nóng)業(yè)供給側改革的必然方向。第三，增加農(nóng)民財產(chǎn)性收入，為農(nóng)民進城買房提供資金，促進最終消費。

六、重視實體成為全球共識，企業(yè)家最好的時代到來

本次中央經(jīng)濟工作會議對于實體經(jīng)濟的重視提高到前所未有的程度，包括：“穩(wěn)定民營企業(yè)家信心”、“著力振興實體經(jīng)濟”、“保護企業(yè)家精神，支持企業(yè)家專心創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)”等。

我們有理由猜測，劉士余主席的“野蠻人”、“強盜”、“妖精”、“害人精”并非一家之言。對保險公司舉牌上市公司的監(jiān)管不是證監(jiān)會、保監(jiān)會自己的意圖，而是中央層面已經(jīng)明確定調(diào)，實體才是經(jīng)濟的根本，金融不能偏離服務實體的本質(zhì)。

企業(yè)家迎來的最好的時代，這也是實體經(jīng)濟能夠快速發(fā)展的重要保證。 從全球來看，特朗普的重振制造業(yè)，吸引制造業(yè)回流美國與中國實際是相似的，都是重視實體經(jīng)濟，這在全球政治治理已經(jīng)達成共識，振興實體經(jīng)濟將成為全球共同努力、共同競爭的目標。

七、人民幣匯率拐點可能出現(xiàn)在2017年

2015年“8.11”以來，人民幣對美元的快速貶值持續(xù)了一年多的時間。人民幣兌美元快速貶值有兩個根本邏輯：一是2014-2015年美元強勢升值周期中，人民幣兌美元維持了相對穩(wěn)定，導致人民幣匯率高估，有補跌的需要；二是中國經(jīng)濟增長相對于中國自身在下降期，而美國經(jīng)濟相對于美國自身是上升期，一升一降導致人民幣兌美元貶值是合理的。

進入2017年，海清FICC頻道認為人民幣兌美元的拐點可能出現(xiàn)。首先要強調(diào)，我們不認為央行匯率維穩(wěn)可以導致人民幣匯率拐點，2015年8-9月和2016年1-2月的匯率維穩(wěn)充分表明，政府匯率維穩(wěn)“只能穩(wěn)一時而不能穩(wěn)一世”。

我們認為2017年會出現(xiàn)人民幣匯率拐點的原因在于，如果2017年中國經(jīng)濟能夠繼續(xù)企穩(wěn)回升，企業(yè)盈利能夠出現(xiàn)繼續(xù)改善，則由于中國實體的投資回報率高于美國，會改變國際資本流動方向，從而扭轉人民幣貶值趨勢。

八、防風險意志堅定，風險絕不只針對房地產(chǎn)

從10月28日中央政治局會議開始，“防風險”就已經(jīng)成為政策層的關注焦點。在本次中央經(jīng)濟工作會議中，對“防風險”著墨頗多。文中指出，“要把防控金融風險放到更加重要的位置，下決心處置一批風險點”。我們認為，這些風險點并不僅僅指的是房地產(chǎn)市場風險。

我們回顧10月28日之后的監(jiān)管政策可以發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管層全面開始“嚴監(jiān)管”、“去杠桿”：第一、債市方面，央行加大了資金利率波動，抑制債市期限錯配風險；第二、保險方面，監(jiān)管層重點關注萬能險舉牌問題，萬能險股權投資大幅收緊；第三、P2P方面，監(jiān)管大幅收緊，防范個人和企業(yè)通過P2P平臺的大幅加杠桿；第四、房地產(chǎn)市場方面，防控資產(chǎn)價格泡沫，嚴格收緊地產(chǎn)信貸政策。

我們認為，“嚴監(jiān)管”將繼續(xù)是2017年的政策主基調(diào)，政策層防風險意志堅定。防風險絕不是像市場主流認為的針對房地產(chǎn)，而是涉及金融體系的方方面面。從國際經(jīng)驗看，近代以來，金融系統(tǒng)性風險才是導致國家經(jīng)濟危機的根源，防范金融系統(tǒng)性風險的必要性和迫切性十分突出。

有觀點認為，中國的政策風險是最大的風險，因為中國的政府政策一直在變化，特別是監(jiān)管政策。例如之前沒有限制萬能險舉牌，限制突然開始限制，引起廣泛質(zhì)疑。我們恰恰認為，中國政府才是政府的典范，難道像美國政府一樣，放縱金融系統(tǒng)自我膨脹、最終引爆次貸危機才是好的政府嗎？政府不可能事先預計到金融系統(tǒng)會有什么風險，但一旦意識到存在風險，就必須在其造成無法挽回的后果、成為大而不能倒之前進行監(jiān)管，否則才真的是不負責任的政府。

（本文原載于微信號“海清FICC頻道”，作者授權觀察者網(wǎng)刊發(fā)，部分內(nèi)容有刪節(jié)）