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【文/觀察者網(wǎng) 鄧軍 編輯/趙乾坤】

時隔4年多后，海昌海洋公園（02255.HK）有望再獲巨額資金“輸血”。

6月2日晚間，海昌海洋公園（以下簡稱：海昌）發(fā)布公告稱，已經(jīng)與認購人（祥源控股集團旗下一全資境外公司）和祥源控股集團簽訂認購協(xié)議，按認購價每股0.45港元配發(fā)及發(fā)行51億股新股份，總代價22.95億港元。若本次交易順利完成，祥源控股將間接持有海昌海洋公園38.6%股份，成為其新的控股股東。

受此消息影響，6月3日，祥源控股集團（以下簡稱：祥源控股）控股的上市企業(yè)祥源文旅（600576.SH）的股價一度上漲至10.58元（人民幣，下同），當日最終收盤價為10.47元，漲幅為2.95%。

盡管業(yè)內(nèi)普遍認為此次祥源控股戰(zhàn)略投資海昌將會達到“1+1>2”的效果，但世界旅游城市聯(lián)合會特聘專家、國際山地旅游聯(lián)盟專家委員會成員王笑宇向觀察者網(wǎng)分析稱，此次雙方的合作仍將面臨“債務(wù)處理能力”“提升運營效率”“系統(tǒng)性提升資產(chǎn)質(zhì)量”及“產(chǎn)品升級改造”等關(guān)鍵性風險點。如何化解這些風險因素，將直接影響雙方合作后的整合效果和未來發(fā)展。

名山大川“撐腰”，祥源要“下?！?？

公開資料顯示，祥源控股自2008年涉足文旅產(chǎn)業(yè)以來，已在全國14個省市布局40余個文旅項目，覆蓋世界遺產(chǎn)6處、國家5A級景區(qū)10處、4A級景區(qū)16處，形成了以“大湘西”“大黃山”“大南嶺”為核心的旅游目的地集群。

此前，祥源控股相關(guān)人士曾在媒體活動上公開介紹其支撐一系列資產(chǎn)并購的模式和體系——依托“自投開發(fā)、并購整合、戰(zhàn)略投資”三大模式，以及“上市公司、產(chǎn)業(yè)基金、REITs”三大資本平臺，祥源控股集團形成了完整的“投、融、管、退”閉環(huán)，破解了文旅資產(chǎn)投資重、回報周期長的痛點。

近年來，祥源控股持續(xù)采取了逆勢大踏步并購的戰(zhàn)略——僅在祥源文旅上市公司層面，自2022年以來，就有11個文旅資產(chǎn)分6次集中裝入，靈活運用了資產(chǎn)重組、資產(chǎn)置換、現(xiàn)金收購等各項投資方式。

據(jù)悉，此次交易，祥源控股作為產(chǎn)業(yè)投資人牽頭整個項目，與嵊州市文旅集團等多方聯(lián)手共同參與。

祥源控股相關(guān)人士對觀察者網(wǎng)表示，預(yù)計此次交易不會對公司產(chǎn)生太大的資金壓力。從短期內(nèi)看，文旅龍頭企業(yè)、地方國資等共同出資參與此次交易，構(gòu)筑了一個有效運用資本杠桿、風險更穩(wěn)定可控的資金結(jié)構(gòu)，收益空間可期。從長期來看，“產(chǎn)業(yè)+資本”的投資組合優(yōu)勢明顯，在資金、資源、運營（資產(chǎn)增值）等方面有著較高的互補性，有著可期的投資收益。

張家界百龍?zhí)焯?span> 祥源控股

根據(jù)祥源控股的計劃，此番戰(zhàn)略投資海昌，公司有望整合“旅游目的地集群、海洋主題公園、文旅低空旅游”三大核心業(yè)務(wù)，打造“海陸空”立體化旅游體驗網(wǎng)絡(luò)。這是祥源控股在行業(yè)短期波動中錨定長期價值的戰(zhàn)略選擇。

王笑宇向觀察者網(wǎng)分析稱，當前中國文旅市場正呈現(xiàn)明顯的消費分層趨勢：一方面，消費者對觀光景區(qū)提出更高品質(zhì)要求，追求性價比；另一方面，對體驗式、主題化、多元化的休閑度假產(chǎn)品需求日益旺盛。祥源控股現(xiàn)有的40多個文旅項目主要集中在山岳型觀光景區(qū)，亟需補齊海洋主題類產(chǎn)品短板，尤其是一些城市休閑文娛消費項目，而海昌的多元化業(yè)態(tài)正好滿足這一需求。

王笑宇認為，海昌在輕資產(chǎn)戰(zhàn)略擴張的過程中，需要持續(xù)更新迭代其產(chǎn)品。因此，祥源控股的投資既需要支持海昌持續(xù)進行IP創(chuàng)新和產(chǎn)品迭代，確保輕資產(chǎn)拓展的可持續(xù)性，也需要直接補充海昌的運營現(xiàn)金流，保障日常研發(fā)和運營效率提升，還需要為未來新項目落地提供支持。這對祥源控股后續(xù)的資金投入也是巨大挑戰(zhàn)。

成交價低于預(yù)期，但卻是最好選擇？

海昌是以海洋文化為基礎(chǔ)的綜合文旅集團，也是國內(nèi)首家在港交所主板上市的主題公園運營商。目前，公司已在上海、鄭州、三亞、大連、煙臺等主要城市布局了綜合主題文旅項目，其中包括2個國家5A級景區(qū)、4個國家4A級景區(qū)，累計接待游客超3億人次。

然而，自2020年以來，受疫情持續(xù)性影響，疊加復(fù)雜的外部市場環(huán)境，海昌的業(yè)務(wù)復(fù)蘇表現(xiàn)慢于預(yù)期，出現(xiàn)了持續(xù)的經(jīng)營性虧損，導(dǎo)致階段性的流動資金壓力。為此，海昌一直處于“找錢”狀態(tài)。

2021年，海昌將位于武漢、成都、天津、青島的四座主題公園出售給了韓國私募基金MBK Partner，獲取65.3億元資金補充現(xiàn)金流。

2024年10月，彭博社援引知情人士的消息稱“中國旅游集團考慮與海昌達成交易，以獲得主題公園控制權(quán)”。但該消息最終并未得到中國旅游集團和海昌的證實。

2024年11月，海昌也曾發(fā)布公告稱，其已經(jīng)與一家產(chǎn)業(yè)基金簽訂無法律約束力的示意性條款清單，該基金計劃認購海昌海洋公園發(fā)行的1億美元可轉(zhuǎn)換債券，資金將用于公司一般性資本開支和流動資金。但此事后續(xù)并沒有下文。

海昌上述各種“找錢”動作，折射出其資金鏈承壓的巨大困境。

根據(jù)海昌2024年財報，截至2024年12月31日，公司的計息銀行及其他借款總額約為58.48億元，租賃負債總額約為2.95億元，流動負債凈額達到29.53億元，年內(nèi)約有4.966億元銀行及其他借款到期未償還。

中國主題公園研究院院長林煥杰告訴觀察者網(wǎng)，據(jù)他觀察，海昌前期應(yīng)該是跟多家戰(zhàn)略投資方進行了洽談，22.95億港元的成交價，預(yù)計低于海昌的預(yù)期。但是，對于海昌而言，面對公司業(yè)務(wù)量擴張、自身資金鏈的雙重壓力，選擇祥源控股作為最終的戰(zhàn)略投資方，或許是最好的一個選擇——其它戰(zhàn)略投資方的資金投入可能會更少，或者合作條件不如祥源控股。

上海海昌海洋公園

公告顯示，海昌此次獲得的戰(zhàn)投資金將主要用于三方面：支持日常運營及補充營運資、推動核心業(yè)務(wù)（包括主題公園運營、文旅運營即服務(wù)、IP）的發(fā)展、償還部分現(xiàn)有債務(wù)（主要包括銀行貸款、供應(yīng)商應(yīng)付款項及建設(shè)相關(guān)債務(wù)），以降低財務(wù)成本、改善負債結(jié)構(gòu)。

針對資金鏈承壓相關(guān)事宜，觀察者網(wǎng)從海昌方面了解到，本次認購事項若按計劃完成，引入新的控股股東將為公司提供更多有效的戰(zhàn)略發(fā)展資源，同時有助于改善公司流動資金情況，并支持公司繼續(xù)推進現(xiàn)有項目的升級轉(zhuǎn)型，提升園區(qū)運營效率。

“輸血”還是“換血”，還有哪些風險點？

根據(jù)祥源控股和海昌的相關(guān)公告，交易完成后，雙方將開啟“海洋+山岳”的深度合作，拓展山海聯(lián)動全新版圖，合力打造中國文旅產(chǎn)業(yè)發(fā)展的新標桿。

其中，祥源控股將實現(xiàn)資源互補，構(gòu)建覆蓋自然風光、主題娛樂、休閑度假、文化體驗等于一體的全域旅游生態(tài)，以多元、融合、創(chuàng)新的優(yōu)質(zhì)度假產(chǎn)品，形成祥源控股集團特色的差異化競爭力。

海昌則利用本次融資機會，在聚焦主題公園核心業(yè)務(wù)發(fā)展的同時，進一步強化文旅運營即服務(wù)、IP運營業(yè)務(wù)的拓展，構(gòu)筑未來發(fā)展的新引擎，打造以海洋文化為核心的國際化綜合文旅集團。

不過，據(jù)北京聯(lián)合大學(xué)旅游學(xué)院在線旅游研究中心主任楊彥鋒觀察，海昌目前正面臨巨額虧損和流動性債務(wù)危機，祥源控股雖然運營能力較強，但實際運營中仍存在不確定性。因此，祥源控股的戰(zhàn)投能否真正盤活海昌的現(xiàn)金流，扭轉(zhuǎn)經(jīng)營困境，還需要市場檢驗。

值得關(guān)注的是，海昌在本次交易公告中提到，交易完成后，公司將配合完成董事會成員變動及本公司高級管理人員變更。加之祥源控股長期秉承“低成本打造極致體驗”，其會否主導(dǎo)海昌內(nèi)部掀起一場大刀闊斧的變革，也成為了業(yè)界關(guān)注的焦點。

對此，林煥杰預(yù)測，從短期來看，為了保證雙方合作的平穩(wěn)過渡和海昌的正常運行，祥源控股應(yīng)該不會對海昌內(nèi)部有大的變革動作。但從長遠來看，海昌內(nèi)部的人事、發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營模式必將產(chǎn)生一系列新的變化。

王笑宇則提醒稱，此次雙方的合作還面臨幾個關(guān)鍵風險點：首先是債務(wù)處理能力，如何剝離海昌無效資產(chǎn)并提升經(jīng)營性資產(chǎn)質(zhì)量至關(guān)重要；其次是海昌運營效率的提升問題，這直接關(guān)系到企業(yè)整體效益；再者是海昌資產(chǎn)質(zhì)量需要系統(tǒng)性提升；最后是海昌產(chǎn)品層面的升級改造，這對保持市場競爭力具有決定性作用。這些風險因素，都將直接影響祥源控股戰(zhàn)略投資海昌后的整合效果和未來發(fā)展。

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