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在這種歷史的視野下，觀點1、2提出的現(xiàn)象就很好解釋：二戰(zhàn)以來，“各國資產(chǎn)”與“各國負債”的確大規(guī)模增加。需要指出的是，雖然“各國資產(chǎn)”和“各國負債”兩詞看似對偶，但國家不同于公司，國家的資產(chǎn)和負債的含義比較模糊，大概是對應(yīng)的一國的國外資產(chǎn)（通常屬于該國的某個公司）和對外負債（通常指的是國家負債而非公司負債）的，并不是一個法人實體上的資產(chǎn)和負債。那么，跨國資本流動帶來的跨國投資，必然導(dǎo)致各國在其海外的資產(chǎn)均增加——只不過在90年代以前主要是發(fā)達國家相互間資產(chǎn)增加（如觀點2），而90年代以后表現(xiàn)為發(fā)達國家企業(yè)在發(fā)展中國家的資產(chǎn)（子公司、分廠）增加。各國負債的增加，在美國主要表現(xiàn)為近幾十年來各國外管當局進行儲蓄對應(yīng)的美國國債增加（美國財政部也因此獲得了很大的“融資空間”），在一些發(fā)展中國家，則表現(xiàn)為外幣標的的國債增加——比如東南亞、拉美國家，這在90年代以后紐約-倫敦-法蘭克福-東京-香港連成24小時交易閉環(huán)，各種大型跨國投資基金（共同基金和對沖基金）興起以后變得更加便捷（這對發(fā)展中國家來說是一種不同于股權(quán)形態(tài)的外國直接投資的短期外幣流入，很不穩(wěn)定）。

拉美和歐洲的資本危機不可同日而語

在此基礎(chǔ)上，我們再來看金刻羽教授的觀點5。經(jīng)常性項目長期赤字的確是會有問題或存在風險的——對于本幣并非霸權(quán)貨幣的國家來說都是如此，這樣的國家要么靠援助茍延殘喘，要么是極具增長潛力，使得國外資本愿意不斷投資流入，支持該國長期發(fā)展——就好比A股上某些進取型公司不斷融資擴張——但每年凈利潤不一定比每年投資多，每年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流都是負值一樣。拿美國這個唯一的貨幣霸權(quán)國來說明經(jīng)常性賬戶失衡不容易導(dǎo)致危機并不恰當。拉美的例子實際上根源在經(jīng)常性賬戶失衡。另外，筆者認為拉美和歐洲的案例是性質(zhì)不同的兩個事情。拉美的情況，是非常典型的國家向國外負債（而且多為美元外幣借債）用于國內(nèi)支出，而且有短借長用的趨勢（80年代危機時借款形態(tài)是銀團貸款，90年代危機時債務(wù)載體則是短期國債），在國家生產(chǎn)力看不到東亞式增長的情況下，勢必發(fā)生危機。

歐洲的情況，危機主體是銀行，它的背景是在21世紀頭幾年國際金融市場，尤其是以倫敦、盧森堡為代表的離岸市場高度發(fā)達的情況下，歐洲的一些銀行模仿美國金融機構(gòu)，采取了跨國經(jīng)營的業(yè)務(wù)模式——即跨國融資（如在離岸市場進行短債、票據(jù)融資形成國外負債）、跨國投資（購買美國新型債券如次貸產(chǎn)品），歐洲銀行之所以這樣做，和長期以來本國實體經(jīng)濟業(yè)務(wù)增量乏善可陳有關(guān)。所以說，美國經(jīng)常賬戶失衡而不出問題靠的是它的貨幣霸權(quán)地位，拉美出問題本質(zhì)歸根結(jié)底是其本性決定——正表現(xiàn)為經(jīng)常性收支長期赤字，歐洲銀行在2008年危機中遭遇的問題則不能歸咎歐洲人，這不是他們國家問題甚至不是金融機構(gòu)自己的問題，而是被美國過度消費及金融創(chuàng)新所拖累。

西方各國利率下降的三大原因

最后談?wù)動^點4和觀點6。金刻羽的觀點是，把中國、美國為代表的發(fā)達國家、發(fā)展中國家三個群體加起來，總投資需求弱于總儲蓄能力，所以國際（即西方）的主流利率在往下走。首先，西方利率確實是往下走的，這是國際金融領(lǐng)域的重大趨勢，不過長期被忽視了。利率水平（我們這里說的都是不扣減通貨膨脹的名義利率——這最接近于業(yè)務(wù)實操），21世紀以來的15年是100多年來少有的低利息時期。50-60年代，西方經(jīng)濟經(jīng)歷黃金時代，但利息率普遍比21世紀以后高，70年代最高，尤其是70年代末-80年代初，通貨膨脹壓力使得西方各國，包括長期低利息的西德，基準利率（以短期國債收益率為基準）都在10%以上，意大利甚至達到20%以上。80年代，加拿大、英國、法國普遍在9%上下，西德在5-7%，日本在4-7%。1995年是一個轉(zhuǎn)折點，在這之后，西方國家利息率陸續(xù)降低到5%以下，而此前人們印象中的低息國家如瑞士、日本，也在5-6%。到1998年，長期高息的意大利也進入5%以下區(qū)間，西方國家正式進入低利息時代。到2008年危機以后，為了救市，西方各國的基準利率都降低到零利率上下。

怎么解釋西方各國利率逐漸趨同且降低的現(xiàn)象？筆者的解釋是三股力量驅(qū)使：第一，80年代以來，電子聯(lián)網(wǎng)（后來是互聯(lián)網(wǎng)）技術(shù)使得美歐日金融市場互相同步，金融市場全球化——投資者可以隨時買入或賣出各國債券，流動能力增強，驅(qū)使主要經(jīng)濟大國利率趨同，而且歐洲貨幣統(tǒng)一進程的推進極大壓縮了歐洲內(nèi)部的差異——最典型的標志是歷來嚴謹而低息的德國和通脹而高息的意大利的利率看齊；第二，人口生產(chǎn)-消費結(jié)構(gòu)的變化，歐洲人口老齡化在90年代全面表現(xiàn)了出來，導(dǎo)致積累的儲蓄豐厚，但本土投資機會減少，產(chǎn)生（實際）利率下降的推動力，同時全球化導(dǎo)致中國十幾億人加入全球生產(chǎn)體系，降低了消費品生產(chǎn)成本，使得通貨膨脹起不來，兩者結(jié)合，日?？吹降睦省x利率就會下降；第三點則是筆者要特別強調(diào)的一點，和金刻羽的觀點6，即當代投資性質(zhì)的變化有關(guān)聯(lián)。

西方自70年代以來，出現(xiàn)了相對左傾的清新派社會運動，最早是1962年的反DDT，后來是歐洲的動物保護運動，綠色和平反核等，甚至反水電。在這種社會運動基調(diào)下，西方的大工業(yè)受到很大阻礙，能源、基建的投資放緩。這甚至影響到發(fā)展中國家，50-60年代，對應(yīng)西方的黃金時代，發(fā)展中國家的建設(shè)都是有“進步”時代色彩的，比如巴西建設(shè)伊瓜蘇水電站。但80年代這股進步趨勢就逐漸放緩。能源、交通、航天等幾個大部門都出了影響長期發(fā)展的事情：1979年美國發(fā)生三里島輕微核泄漏事故，把整個電力部門都打進冷宮（原來世界期望核能能成為下一個經(jīng)濟增量）。80年代，航空公司間逐漸開始機票價格戰(zhàn)，支撐不了新型客機的研發(fā)——以協(xié)和飛機為代表的超音速客機開發(fā)放緩并最終停止試驗運營。軍工-航天領(lǐng)域則隨著美蘇冷戰(zhàn)的結(jié)束而訂單銳減，90年代軍工航天領(lǐng)域大合并大裁員，裁出來的人進了金融市場。80年代，國際社會輿論的大導(dǎo)向迅速轉(zhuǎn)向“關(guān)愛地球母親”，從關(guān)注非洲大干旱，到臭氧層空洞，再從1988年起產(chǎn)生了一個二戰(zhàn)以來特大規(guī)模的社會運動：人類活動導(dǎo)致全球變暖假說及相關(guān)政治-社會運動。這在西方成了政治正確的事情。

在此假說下，大型工程都不能建了：燒煤炭的火電站，不讓建；大型水電（乃至各種中小型水電站），不讓建；核電，不讓建；大力主張的太陽能電站和風能，也不允許建集中型發(fā)電，而且其各自上游（多晶硅、玻璃纖維）也是高耗能行業(yè)，一樣受到抨擊。這種情況下，西方國家基本物質(zhì)領(lǐng)域的投資需求一定受到壓制，進一步影響到發(fā)展中國家——80年代以后，發(fā)達國家對發(fā)展中國家的基調(diào)從進步、建設(shè)轉(zhuǎn)變?yōu)榉鲐?、綠色，再疊加90年代美國占據(jù)世界統(tǒng)治之巔時推廣的新自由主義意識形態(tài)，強調(diào)要私人產(chǎn)權(quán)，結(jié)果在發(fā)展中國家就成了扶持私人產(chǎn)權(quán)的綠色環(huán)保小企業(yè)這樣一種古怪的政策組合。又要“環(huán)保”，又沒有基礎(chǔ)設(shè)施，這就意味著單位成本很高，私人資本肯定不會愿意去干，那怎么能做成事情呢？所以，在21世紀初中國崛起之前，世界就是這么個狀態(tài)。

不搞物質(zhì)，但資本總要獲利，那么就搞信息。這就是從通信到IT，再到互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的崛起歷史背景。其中主導(dǎo)者是美國，歐洲只在早期通信行業(yè)取得優(yōu)勢，但隨著自身3G泡沫破滅而沒落。通信產(chǎn)業(yè)是80年代起加速發(fā)展的，代表是AT&T分拆。90年代是2G時代GSM技術(shù)擴展帶來的移動通信大發(fā)展，世紀末的人們進而對3G寄予了無限希望。再疊加1995年出世的互聯(lián)網(wǎng)（以首個互聯(lián)網(wǎng)公司上市為標志），世紀末的歐美股市牛市滾滾，市值財富不斷創(chuàng)造出來。

21世紀初納斯達克泡沫破滅，歐洲股市也一蹶不振。之后恰逢中國崛起，輸出大量產(chǎn)品，美國和部分歐洲國家搞消費、搞別墅地產(chǎn)貸款，又撐起5年繁榮景象，然后再因為次貸危機引發(fā)的金融風暴破滅。同時2004年興起的社交互聯(lián)網(wǎng)，在2008年以后向移動互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)換，又在美國掀起了第二輪互聯(lián)網(wǎng)熱潮，2012年以后成為美國牛市的主角，這就是今天美國估值動輒數(shù)十數(shù)百億美元的獨角獸公司（比如UBER）的土壤。在這20多年的發(fā)展過程中，信息產(chǎn)業(yè)對物質(zhì)領(lǐng)域投資的拉動是比較有限的，而且越到互聯(lián)網(wǎng)尤其是移動互聯(lián)網(wǎng)時代就越有限。直接效果就是最近二十多年，尤其是最近十年，西方世界的變化主要是在既有物質(zhì)基礎(chǔ)上進行“微優(yōu)化”，但物質(zhì)基礎(chǔ)一直沒變：汽車還是那個汽車、飛機還是那個飛機、地鐵還是那個地鐵，房子還是那個房子，人們創(chuàng)造的是大家都當出租車司機（UBER），都當旅館老板（Airbnb），而且為這種社會網(wǎng)絡(luò)式的“微創(chuàng)新”標上極高的價值。和19世紀中后期起改天換地的100年相比，我們這個時代談不上什么偉大，進步談不上什么激動人心。西方自己約束了自己，僅此而已。但世界唯一的異數(shù)是中國，因為只有在中國，90年代以來還一個勁地搞基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，搞電站、公路、鐵路、鋼廠、建材、房子。直到今天本土過剩。

是的，過剩的確是問題，但是不要否定這個系統(tǒng)性的發(fā)展思路。事實上，2005年以后，中國經(jīng)濟的外溢性（因為本土缺乏資源）帶來的中國“西進”發(fā)展中國家，成了廣大發(fā)展中國家變化的主要驅(qū)動力。

總之，說世界利率的趨勢性下降，是因為歐美、中國、發(fā)展中國家三者加起來的儲蓄比投資更高，而原因是當代投資比過去更加先進，變得“資金節(jié)約型”，這個論斷沒有錯，但是不能表達出歐美-發(fā)展中國家、中國自90年代中期以來是兩套不同的邏輯，而且西方投資需求的下降，并不是因為技術(shù)進步導(dǎo)致了資金節(jié)約，而是因為被自身的結(jié)構(gòu)性矛盾（各種左翼社會運動也只是這個矛盾的雙子影像而已，他們和新自由主義一樣，是西方問題的結(jié)果，卻假裝成解決辦法）自我束縛了，不投資——電力技術(shù)上很多當前前沿技術(shù)都是六七十年代的技術(shù)，束之高閣，近幾年才開始在中國率先使用，比如特高壓、較切合發(fā)展中國家實際的智能電網(wǎng)等。

金教授的演講受時間限制，聚焦于國際資本凈流動這個單一問題。筆者借金刻羽教授的演講生發(fā)出較多視點，希望借此提示，對當代全球現(xiàn)象、問題和他們產(chǎn)生的原因做觀察和判斷，不能濃縮成一個“球”，需要結(jié)合經(jīng)濟、科技、政治方面的諸多歷史動力進行綜合分析，避免國際金融學界的一些迷思。中國現(xiàn)在要“走出去”，需要積極研究經(jīng)濟史、金融史，吸取歷史上的經(jīng)驗教訓(xùn)，與當下局勢結(jié)合，為我所用。

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