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早在2021年初，我們就有理由質(zhì)疑那些有關(guān)拜登經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的主流看法。最值得注意的是，哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、美國前財(cái)政部長勞倫斯·薩默斯開始警告說，正在醞釀中的法案可能會引發(fā)通貨膨脹。盡管嚴(yán)重的通貨膨脹已經(jīng)消失了幾十年，但薩默斯有一個簡單且令人信服的洞見。將數(shù)萬億美元投入一個供應(yīng)嚴(yán)重受限而需求稍有不足的經(jīng)濟(jì)體必然會引發(fā)通貨膨脹。如有太多的人試圖同時購買汽車，而且他們還有現(xiàn)金去買車，那汽車價格就肯定會上漲。

在薩默斯的邏輯里還有一個關(guān)鍵環(huán)節(jié)，包括中國在內(nèi)的外國供應(yīng)商無法滿足美國由經(jīng)濟(jì)刺激措施推動的消費(fèi)熱潮。通常，當(dāng)美國消費(fèi)者瘋狂消費(fèi)時，美國的貿(mào)易逆差至少可以部分緩解國內(nèi)物價壓力：如果美國的需求超過美國的產(chǎn)能，那美國人仍然可以從國外購買商品。但在2021年春天，美國比世界大多數(shù)國家更快地?cái)[脫了疫情，在國際供應(yīng)鏈比美國國內(nèi)供應(yīng)鏈更加混亂的情況下，美國只能購買到有限的外國商品。盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)家對確切數(shù)字存在分歧，但一個合理的猜測是，在疫情爆發(fā)后不久，過度需求是推動美國物價持續(xù)上漲的主要原因。

面對需求與供給的巨大缺口，美聯(lián)儲本可以介入并采取行動。美聯(lián)儲無法改變政府的刺激資金分配方式，也無法消除低效分配。但它卻有一個強(qiáng)大工具，可以用來防止過度需求引發(fā)高通脹，這就是美聯(lián)儲能有效控制的短期利率政策。通過提高利率，美聯(lián)儲拉高了借貸成本，這反過來又拉低了所有長期資產(chǎn)（無論是股票還是藝術(shù)品）的價格。

說明此一現(xiàn)象的最重要例子是房地產(chǎn)市場，房產(chǎn)是目前大多數(shù)美國人的主要財(cái)富。更高的抵押貸款利率使買房成本更高，因而最終壓低了房價。由此造成的財(cái)富縮水也會拉低消費(fèi)支出。一般而言，更高的利率會抑制借貸行為，鼓勵儲蓄，壓低消費(fèi)需求。更高的利率還會導(dǎo)致企業(yè)重新評估長期投資項(xiàng)目，直接或間接地降低了企業(yè)的招聘意愿。

但在決定加息之前，美聯(lián)儲必須確信已出現(xiàn)了高通脹的嚴(yán)重風(fēng)險。盡管薩默斯威望極高，但他的觀點(diǎn)卻使他成了一個異類。包括國際貨幣基金組織前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家奧利維爾·布蘭查德在內(nèi)的一些重要經(jīng)濟(jì)學(xué)家都同意他的警告，可華爾街和大多數(shù)學(xué)者卻對他的觀點(diǎn)不以為然。畢竟，通貨膨脹率在過去幾十年里從未超過4%，主導(dǎo)拜登經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)的眾多“進(jìn)步主義者”認(rèn)為他們的經(jīng)濟(jì)刺激措施不會引發(fā)嚴(yán)重的通貨膨脹。這屆政府在上臺時曾承諾幫助普通美國人，這屆政府還得到了眾多進(jìn)步主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家的支持，美聯(lián)儲有什么權(quán)利推翻這樣一屆政府的標(biāo)志性政策？如果美聯(lián)儲從2021年春季就開始加息，然后美國經(jīng)濟(jì)因某種原因（如新冠疫情加重）出現(xiàn)了衰退，那美聯(lián)儲就將受到嚴(yán)厲的批評，其獨(dú)立性也可能受到損害。出于這些顧慮，美聯(lián)儲止步不前也就不足為奇了。

拜登宣布出臺經(jīng)濟(jì)刺激措施

然而，在通脹明顯上升后，美聯(lián)儲仍遲遲未采取行動。到2021年秋天，即拜登刺激計(jì)劃實(shí)施六個月后，美國經(jīng)濟(jì)迅速升溫，可美聯(lián)儲仍未調(diào)整利率。無可回避的事實(shí)是，杰羅姆·鮑威爾的美聯(lián)儲主席任期將于今年年底到期，而拜登尚未宣布提名鮑威爾續(xù)任這一職務(wù)。如果鮑威爾選擇啟動加息周期，那拜登完全有可能，事實(shí)上是很有可能，用另一個主席替代他，這個人也許是萊爾·布雷納德。布雷納德是一位備受尊敬的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也是奧巴馬任內(nèi)聲名顯赫的財(cái)政部官員。金融市場認(rèn)為他在利率問題上更加鴿派，更愿意冒通脹風(fēng)險來維持經(jīng)濟(jì)增長。結(jié)果，美聯(lián)儲推遲了加息，而拜登則最終再次提名了鮑威爾。直到鮑威爾順利進(jìn)入新任期，美聯(lián)儲才最終在2022年春天開始加息。如果政府希望美聯(lián)儲像后來一些人說的那樣更早加息，正確的舉動應(yīng)該是在2021年夏天再度提名鮑威爾，給他一個明確的授權(quán)，讓他按照美聯(lián)儲認(rèn)為合適的方式行事。

神奇的貨幣思維

除了承受來自華盛頓的壓力，美聯(lián)儲也受到了凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)的影響。一派日漸主流的凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，還可以更激進(jìn)地動用宏觀經(jīng)濟(jì)刺激措施。早在疫情爆發(fā)前，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家就已經(jīng)得出結(jié)論，政府有可能在不提高利率和不引發(fā)通脹的情況下大幅增加政府支出（和/或減稅）。在經(jīng)歷了近十年的超低利率和低通脹后，一些人認(rèn)為，即使所有支出增長都是通過“印鈔”來實(shí)現(xiàn)的（通過央行購買政府債務(wù)來向經(jīng)濟(jì)注入資金），價格上漲壓力也是可以避免的?！艾F(xiàn)代貨幣理論”也許是闡釋此種方法的最經(jīng)典理論，雖然更溫和的做法才是主流。

目前一個熱門觀點(diǎn)是，通過實(shí)施高支出和超低利率措施來搞“熱”經(jīng)濟(jì)，這可以成為減少不平等的有效方法。隨著低工資工人被引入勞動力市場，他們將學(xué)到有可能帶來高收入的技能。因此，強(qiáng)勁的臨時刺激措施可以帶來永久性收益，至少很多人都這么認(rèn)為。不僅左傾的決策者支持這一方針，就連特朗普的經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)也經(jīng)常吹噓強(qiáng)勁的減稅驅(qū)動型經(jīng)濟(jì)會提高低工資工人和少數(shù)族裔的收入。

到2019年，在美聯(lián)儲評估其基本貨幣政策框架時，他們征詢了很多頂尖學(xué)者的意見。當(dāng)時許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在研究如何刺激一個頑固抵抗通脹和貨幣刺激措施的經(jīng)濟(jì)體（即使利率已經(jīng)降至零）。經(jīng)濟(jì)學(xué)界日益擔(dān)憂“低通脹”（遠(yuǎn)低于2%的通脹率）會引發(fā)惡果，而這種擔(dān)憂則成為美聯(lián)儲兩年后按兵不動的主要原因。與許多學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家一樣，美聯(lián)儲得出結(jié)論，價格快速上漲不再是一個嚴(yán)重的問題，因?yàn)槊缆?lián)儲總可以通過提高利率來平息通脹，但他們忘了把握正確的加息時機(jī)和應(yīng)對隨之而來的政治挑戰(zhàn)有多難。2020年8月，美聯(lián)儲公布了政策評估結(jié)果，明確表示不會再只因勞動力市場趨緊就先發(fā)制人地抗擊通脹，而是會等到經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出明顯的通脹跡象后再行動。

盡管美聯(lián)儲擔(dān)心低通脹，但它沒有采取一項(xiàng)有可能緩解未來危機(jī)的創(chuàng)新舉措：負(fù)利率政策，也就是說，允許超短期利率降至零以下，以推高通縮經(jīng)濟(jì)時代的通脹預(yù)期和長期利率。有違直覺的是，這一工具也有助于應(yīng)對通脹。如果在2021年美聯(lián)儲的武器庫中有這樣一個“火箭筒”，套用前財(cái)政部長漢克·保爾森的話，美聯(lián)儲本可以更積極地加息，因?yàn)槊缆?lián)儲知道，它不必?fù)?dān)心可怕的“零利率”問題，就算它加息過度也可以按需降息。

誠然，要想讓負(fù)利率政策完全有效，必須實(shí)施一系列法律、制度和稅收改革，美聯(lián)儲還需要財(cái)政部和國會的合作。最重要的一大挑戰(zhàn)是如何有效防止負(fù)利率（比如-2%或更低）促使投資者不再將資金存放在銀行賬戶和投資國債，轉(zhuǎn)而持有零利率的現(xiàn)金紙幣。到目前為止，小心試水負(fù)利率政策的日本和歐洲已避免了這一問題，有兩個方案可以防止現(xiàn)金套利問題。一個是建立紙幣和央行準(zhǔn)備金（數(shù)字化）之間的匯率，該匯率隨著時間推移而貶值，其貶值幅度足以抵消在負(fù)利率世界持有紙幣獲得的好處（這還不算持有紙幣的儲存和保險成本）。另一個方案當(dāng)然是在確保所有人都能免費(fèi)獲得基本銀行服務(wù)的基礎(chǔ)上完全消除紙幣。要做到這一點(diǎn)，要么引入央行數(shù)字貨幣，要么要求銀行向無銀行賬戶的個人免費(fèi)提供基本賬戶（比如日本）。兩種方案任選其一，只需逐步淘汰大面額紙幣（百元和五十元）并采取其他監(jiān)管措施使數(shù)十億美元規(guī)模的貨幣囤積不再可能，則央行有可能實(shí)施低至-3%的負(fù)利率。

盡管有效使用負(fù)利率政策將有助于推動經(jīng)濟(jì)走出深度衰退，但出于對政治影響的憂慮，美聯(lián)儲在2019年評估報告中特意將負(fù)利率政策排除在外。（事實(shí)上，更大規(guī)模的短期刺激措施會實(shí)際推高長期利率，因?yàn)橥饨鐚?jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹的預(yù)期更高了。）當(dāng)美聯(lián)儲下次再重新考慮其政策框架時，外界希望它能考慮修改法律和制度，以便允許它使用這些工具。

簡言之，美聯(lián)儲未能有效應(yīng)對2021年的通脹問題，這表明央行的獨(dú)立性經(jīng)常受到政治和思想暗流的影響——特別是在選舉期間，但當(dāng)權(quán)政府受到民粹主義壓力時也是如此。這也表明，在當(dāng)前條件下，美聯(lián)儲如果想在經(jīng)濟(jì)過熱時堅(jiān)定決心打擊通脹，它就需要在經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退時擴(kuò)充自己的經(jīng)濟(jì)刺激工具包。