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觀點：資管新規(guī)打中了影子銀行的“七寸”

東方證券首席經(jīng)濟學家邵宇曾在文章《治理影子銀行，打中金融風險的“七寸”》一文中介紹，“影子銀行是金融加杠桿和實體加杠桿的重要渠道，它一方面為盈余者提供了高收益、低風險（剛兌）的存儲工具，還在一定程度上緩解了中小企業(yè)融資難問題，但它同時提高了融資成本和金融風險。這就是為什么政策層面始終將“金融去杠桿”作為推動實體經(jīng)濟去杠桿的核心邏輯。”

由于消費需求在短期內(nèi)難以提振，投資成為政策發(fā)力點，而我國的主銀行金融結構又決定了銀行信貸成為投資資金的主要渠道。經(jīng)濟下行時，投資驅(qū)動的經(jīng)濟增長模式在金融抑制的環(huán)境下，必然推動影子銀行膨脹。一旦經(jīng)濟過熱，收縮貨幣與信貸的結果就是影子銀行發(fā)展受限。

然而，收得過緊又會影響經(jīng)濟增速。當影子銀行規(guī)模膨脹之后，如果不加強監(jiān)管，就容易引發(fā)系統(tǒng)性金融風險，對實體經(jīng)濟造成更加負面的沖擊。所以，經(jīng)濟增長、宏觀調(diào)控和金融監(jiān)管的平衡點也是決定影子銀行生態(tài)的中心。

在2009到2014年這段時間里，銀行理財拓展了商業(yè)銀行的融資渠道，成為商業(yè)銀行“攬存”的角力點，同時又滿足了儲戶高收益、低風險的訴求；正因為如此，理財余額迅速上升，從2009年的1.7萬億，增加到了2014年底的15萬億。與此同時，社會融資規(guī)模的結構也有所變化，信托貸款和委托貸款增速較快，構成了影子銀行的核心范疇。

2015年之后，影子銀行規(guī)模繼續(xù)膨脹，但發(fā)展模式有所變化——針對C端的傳統(tǒng)理財產(chǎn)品繼續(xù)發(fā)展，銀行間同業(yè)理財從無到有。2013年底開始發(fā)行的同業(yè)存單，與同業(yè)理財一道，成為中小商業(yè)銀行主動負債管理的新手段，大型商業(yè)銀行和廣義基金成為流動性供給的“影子央行”。

央行推行同業(yè)存單業(yè)務，本意是推動金融市場利率市場化定價，但金融機構的操作偏離了既定軌道。

從同業(yè)存單發(fā)行者結構來看，股份制銀行占53%，城商行占46%，國有商業(yè)銀行僅為1%；這種失衡的結構也是“權利”不對稱的流動性“科層制”的結果。

2014年，外匯占款投放的基礎貨幣急劇萎縮，央行通過創(chuàng)新工具進行流動性管理，但交易對手方僅限于大型商業(yè)銀行。

同時，大型商業(yè)銀行在負債方的天然優(yōu)勢使得其在傳統(tǒng)理財產(chǎn)品市場也有較強的競爭力。這樣，就形成了金融市場內(nèi)部的流動性的金字塔結構，資金鏈條進一步拉長。

再加上結構化產(chǎn)品的金融創(chuàng)新，影子銀行體系更加復雜化。資金在影子銀行體系內(nèi)部“空轉(zhuǎn)”，形成了一個獨立的閉環(huán)，金融支持實體經(jīng)濟的職能得不到應有的發(fā)揮，同時還提高了金融體系的風險。

據(jù)邵宇介紹，影子銀行不僅僅涵蓋了金融機構間的資金池和通道業(yè)務，它也是打破剛性兌付的關鍵節(jié)點。影子銀行的產(chǎn)生與壯大同中國現(xiàn)有的金融體系和體制有密切關系，可以說它是中國不對稱的金融資源分配機制的必然產(chǎn)物，但同時它又處于存款保險范疇之外。

所以，商業(yè)銀行和基金通過設立子公司和分支機構，從事表外業(yè)務，并對其提供顯性或隱形擔保也是自然而然的了，而商業(yè)銀行對影子銀行的擔保能力實際上是有政府賦能的，故是一種“擔保轉(zhuǎn)移”行為。這種“有擔保、無抵押”的特點也是中國影子銀行區(qū)別于世界其他國家影子銀行的顯著特征?？梢?，治理整頓影子銀行對于打破剛兌勢在必行。

按照這一思路，旨在堅決打破剛兌的資管新規(guī)出臺，確實扼住了中國影子銀行的咽喉。