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（文/朱道義 編輯/張廣凱）

IP消費(fèi)的風(fēng)還在猛烈地吹，“興趣消費(fèi)”的概念卻突然有點(diǎn)不香了？

近日，當(dāng)名創(chuàng)優(yōu)品交出一份“增收不增利”的2025年一季度答卷后，資本市場(chǎng)反應(yīng)尤為劇烈。5月23日財(cái)報(bào)披露當(dāng)天，名創(chuàng)優(yōu)品美股（股票代碼：MNSO.N）大跌18%，財(cái)報(bào)后的第一個(gè)交易日（5月26日），港股（股票代碼：09896.HK）也隨即下跌16.21%。而后數(shù)天，其股價(jià)持續(xù)走低，港股、美股出現(xiàn)小幅回暖，但未見(jiàn)大幅拉升。

名創(chuàng)優(yōu)品港股走勢(shì)

名創(chuàng)優(yōu)品美股走勢(shì)

利潤(rùn)“開(kāi)倒車(chē)”，或許一定程度上能被視為危險(xiǎn)信號(hào)的前哨。但讓投資者們感到不安的根本原因，還是泡泡瑪特、卡游、布魯克和52toys們都仍在“谷子經(jīng)濟(jì)”的東風(fēng)下繼續(xù)狂飆，名創(chuàng)優(yōu)品卻率先有了掉隊(duì)的嫌疑。

作為首家入駐美國(guó)紐約時(shí)代廣場(chǎng)的中國(guó)品牌，“聯(lián)名狂魔”名創(chuàng)優(yōu)品曾一時(shí)風(fēng)頭無(wú)倆。近年來(lái)，在自有IP影響力有限的情況下，其頻斥巨資獲取外部IP授權(quán)，試圖擺脫“十元店”的身份標(biāo)簽。但成本高昂的IP聯(lián)名，如今似乎也演化為反噬業(yè)績(jī)的雙刃劍。

在資本端的布局，名創(chuàng)優(yōu)品仍然活躍。一方面，其去年9月以62.7億元的大手筆收購(gòu)永輝超市（601933.SH）29.4%的股權(quán)，交易于今年第一季度完成交割，目前永輝的“胖改”正在規(guī)?；七M(jìn)。另一方面，名創(chuàng)優(yōu)品還計(jì)劃對(duì)旗下發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁的潮玩品牌TOP TOY進(jìn)行分拆上市。

至此，一家橫跨三家上市公司的“名創(chuàng)系”巨頭正緩緩浮出水面。但當(dāng)下突如其來(lái)的新變化，究竟是后繼乏力，還是轉(zhuǎn)型帶來(lái)的短期陣痛，市場(chǎng)又是否還愿意買(mǎi)賬？

利潤(rùn)失速背后：國(guó)內(nèi)戰(zhàn)略收縮、海外繼續(xù)提速

從財(cái)報(bào)來(lái)看，名創(chuàng)優(yōu)品呈現(xiàn)出“營(yíng)收增長(zhǎng)、利潤(rùn)收縮”的典型特征。

數(shù)據(jù)顯示，其今年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收44.27億元，同比增長(zhǎng)18.9%；期內(nèi)毛利為19.58億元，同比增長(zhǎng)21.1%。

對(duì)于收入的增長(zhǎng)，名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官葉國(guó)富表示：“收入增長(zhǎng)主要?dú)w因于名創(chuàng)優(yōu)品中國(guó)內(nèi)地收入增長(zhǎng)9.1%，在同店銷(xiāo)售強(qiáng)勁復(fù)蘇的推動(dòng)下，較去年9月和12月季度有所加速。名創(chuàng)優(yōu)品海外的收入增長(zhǎng)了30.3%，總收入貢獻(xiàn)同比增長(zhǎng)了3%?！?

葉國(guó)富

雖然營(yíng)收超出預(yù)期，但名創(chuàng)優(yōu)品的一季度凈利潤(rùn)僅為4.17億元，較上年同期的5.86億元下降了28.8%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比下滑4.8%至5.87億元，這也導(dǎo)致凈利率下跌3.3%至13.3%。對(duì)于經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率的下滑，名創(chuàng)優(yōu)品表示，國(guó)內(nèi)加盟業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率與去年同期持平，海外代理業(yè)務(wù)略有提升，公司整體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率下降主要因收入結(jié)構(gòu)變化，高利潤(rùn)的加盟和代理業(yè)務(wù)占比下降，直營(yíng)門(mén)店業(yè)務(wù)占比提升稀釋了整體利潤(rùn)率。

增收不增利的現(xiàn)象，暴露出其過(guò)去依賴(lài)規(guī)模驅(qū)動(dòng)發(fā)展的模式脆弱性。從門(mén)店數(shù)量來(lái)看，截至3月31日，名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)層面的門(mén)店總數(shù)為7768家，同比凈新開(kāi)978家門(mén)店。

其中，名創(chuàng)優(yōu)品全球門(mén)店總數(shù)已達(dá)7488家，較上一年度凈增長(zhǎng)858家。其中，國(guó)內(nèi)門(mén)店數(shù)量為4275家，較去年同期凈增長(zhǎng)241家；海外市場(chǎng)門(mén)店數(shù)量為3213家，同比凈增長(zhǎng)617家。

對(duì)應(yīng)到區(qū)域營(yíng)收，名創(chuàng)優(yōu)品第一季度于中國(guó)內(nèi)地的營(yíng)收為24.94億元，同比增長(zhǎng)9.1%；海外市場(chǎng)營(yíng)收為15.92億元，同比增長(zhǎng)30.3%，且占比同比提升3個(gè)百分點(diǎn)。

可以看到，名創(chuàng)優(yōu)品的門(mén)店擴(kuò)張仍在繼續(xù)，但海外的擴(kuò)張速度顯著高于國(guó)內(nèi)。而在今年一季度，名創(chuàng)優(yōu)品國(guó)內(nèi)凈減少111家門(mén)店，這也是該公司首次出現(xiàn)總門(mén)店數(shù)量下滑的情況。

與關(guān)店息息相關(guān)的，是一個(gè)在財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)上被媒體反復(fù)問(wèn)及的關(guān)鍵詞——同店銷(xiāo)售。名創(chuàng)優(yōu)品內(nèi)地的同店GMV出現(xiàn)了下滑，而海外門(mén)店以及業(yè)績(jī)新星TOP TOY的同店GMV增速，也出現(xiàn)了不同程度的放緩。

2023年時(shí)，名創(chuàng)優(yōu)品內(nèi)地門(mén)店的同店GMV增長(zhǎng)率還在30%-35%，但到了2024財(cái)年，同店GMV出現(xiàn)了高個(gè)位數(shù)的下降。這還是客單價(jià)和商品平均售價(jià)，分別從2023年的37.6元和13.8元，提升到了38.1元和14.3元的情況下。

財(cái)報(bào)會(huì)議上，名創(chuàng)優(yōu)品表示，公司在第一季度對(duì)國(guó)內(nèi)門(mén)店主動(dòng)進(jìn)行了戰(zhàn)略渠道升級(jí)，全面推進(jìn)“關(guān)差店、開(kāi)好店，關(guān)小店、開(kāi)大店”戰(zhàn)略。其中，關(guān)閉的大多是經(jīng)營(yíng)3年以上、200平米以下的低產(chǎn)店鋪，平均月店效低；新開(kāi)店鋪的平均面積近300平米，平均店效近40萬(wàn)。

介于當(dāng)下階段大店有明顯更好的市場(chǎng)表現(xiàn)，“開(kāi)大店、關(guān)小店”成為名創(chuàng)優(yōu)品提升同店銷(xiāo)售的一個(gè)重要抓手。截至目前，其最高級(jí)別店態(tài)MINISO LAND已開(kāi)8家，仍有15家在籌備；旗艦店已經(jīng)開(kāi)設(shè)43家，還有150家在籌備。

MINISO LAND全球壹號(hào)店

談及關(guān)稅政策影響，葉國(guó)富表示：“我們相比2018年時(shí)做了更提前的應(yīng)對(duì)，過(guò)去一年，有意識(shí)地增強(qiáng)了在美國(guó)的存貨儲(chǔ)備，盡管存在一定的前置費(fèi)用，但在關(guān)稅不確定的當(dāng)下，幫助我們保障了現(xiàn)貨充足。”

此外，他仍然看好海外市場(chǎng)，并強(qiáng)調(diào)機(jī)會(huì)不僅僅在美國(guó)，還有歐洲、東南亞、拉美、中東市場(chǎng)。

TOP TOY是破除集團(tuán)IP焦慮的特效藥嗎？

規(guī)模擴(kuò)張與質(zhì)量升級(jí)的拉扯，本質(zhì)還是名創(chuàng)優(yōu)品想要擺脫“IP搬運(yùn)工”“十元店”這種過(guò)往身份，向真正的全球化IP零售巨頭進(jìn)階的陣痛縮影。

爆款原創(chuàng)IP的孵化能力，也正是投資者們判定名創(chuàng)優(yōu)品究竟是否“低質(zhì)量增長(zhǎng)”的關(guān)鍵指標(biāo)之一。憑借與知名IP廣泛合作，名創(chuàng)優(yōu)品全球每年都會(huì)上新超過(guò)10000款I(lǐng)P產(chǎn)品，為消費(fèi)者提供源源不斷的新鮮感。

但與之伴隨的，是持續(xù)高企的IP授權(quán)成本，該項(xiàng)費(fèi)用也正持續(xù)不斷的蠶食利潤(rùn)空間。數(shù)據(jù)顯示，名創(chuàng)優(yōu)品在2024年的IP授權(quán)相關(guān)支出高達(dá)4.21億元，同比增長(zhǎng)近三成，高于同期營(yíng)收增速。而在今年一季度，其所花費(fèi)的授權(quán)費(fèi)更是高達(dá)1.05億元，同比增長(zhǎng)了39.6%，占到當(dāng)期營(yíng)收的2.37%。

IP授權(quán)模式當(dāng)然有其優(yōu)勢(shì)，相較于自主孵化IP，其上新周期更短、銷(xiāo)售下限更高，更有利于企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，即便是泡泡瑪特也存在部分授權(quán)IP產(chǎn)品。但若過(guò)度依賴(lài)，劣勢(shì)也很明顯，因?yàn)轭^部IP往往沒(méi)有獨(dú)占性，且競(jìng)爭(zhēng)同質(zhì)化護(hù)城河較窄。

以芭比IP為例，據(jù)版權(quán)方美泰公司對(duì)外介紹，他們和超過(guò)100個(gè)品牌簽署了授權(quán)協(xié)議。相當(dāng)于名創(chuàng)優(yōu)品只是IP授權(quán)方的百分之一。缺乏獨(dú)占性也縮短了名創(chuàng)優(yōu)品的產(chǎn)品生命周期。

據(jù)浙商證券數(shù)據(jù)顯示，由于實(shí)物層面的稀釋?zhuān)麆?chuàng)優(yōu)品店鋪客流量在短期達(dá)到峰值后迅速回落，這也使得名創(chuàng)不得不疲于奔波，在市場(chǎng)中不斷尋求新的IP合作。

核心業(yè)務(wù)承壓之際，名創(chuàng)優(yōu)品將目光投向潮玩品牌TOP TOY的分拆上市。據(jù)彭博社消息，集團(tuán)正考慮分拆TOP TOY赴港上市，計(jì)劃募資約3億美元。

客觀來(lái)說(shuō)，潮玩市場(chǎng)仍然大有前景。

據(jù)新華網(wǎng)聯(lián)合社科院所發(fā)布的《潮玩產(chǎn)業(yè)發(fā)展報(bào)告（2023）》顯示，預(yù)計(jì)2022~2026年間我國(guó)潮玩市場(chǎng)年均復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到24%，2026年市場(chǎng)零售額將突破1100億。隨著市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，消費(fèi)者數(shù)量和平均消費(fèi)額也將迎來(lái)提升，報(bào)告中顯示2025和2030年我國(guó)潮玩市場(chǎng)消費(fèi)者將分別達(dá)到4000萬(wàn)人和4900萬(wàn)人，月均消費(fèi)額為194元和254元。

值得注意的是，TOP TOY正是名創(chuàng)優(yōu)品旗下增長(zhǎng)最迅猛的業(yè)務(wù)板塊。財(cái)報(bào)顯示，TOPTOY在一季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收3.4億元，同比增長(zhǎng)59%。門(mén)店規(guī)模達(dá)280家，其中直營(yíng)門(mén)店40家，合伙人門(mén)店240家。

而TOPTOY自研產(chǎn)品占比，也首次超過(guò)40%，其中搪膠毛絨系列暢銷(xiāo)海外，占海外總銷(xiāo)售額的35%。但總體上其也尚未擺脫對(duì)外部IP授權(quán)的依賴(lài)，大多數(shù)核心爆款仍為三麗鷗、寶可夢(mèng)等授權(quán)IP。

對(duì)比泡泡瑪特，以自有 IP 為核心構(gòu)建商業(yè)帝國(guó)，雖然整體門(mén)店規(guī)模仍小于名創(chuàng)優(yōu)品，但市值卻高達(dá)1200億港元，遠(yuǎn)超名創(chuàng)優(yōu)品的600億港元。值得注意的是，早期的泡泡瑪特也用過(guò)授權(quán)IP模式但Sonny Angel出圈后，版權(quán)方擔(dān)心單一渠道會(huì)不受控制進(jìn)而分走利益，因此取消對(duì)泡泡瑪特的授權(quán)。

經(jīng)此一事，泡泡瑪特就領(lǐng)會(huì)了受制于人的痛苦，從而堅(jiān)定走上IP孵化之路，直接合作上游設(shè)計(jì)師及成立工作室買(mǎi)斷版權(quán)。而現(xiàn)在其與名創(chuàng)優(yōu)品的估值差距，以及LABUBU橫掃全球消費(fèi)者，帶動(dòng)著泡泡瑪特市值再次起飛，都證明了孵化原創(chuàng)，才能建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

率先提出“興趣消費(fèi)”的名創(chuàng)優(yōu)品，如何以TOP TOY為支點(diǎn)，在供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)之余，搭建起原創(chuàng)IP這道新的護(hù)城河，無(wú)疑是往后發(fā)展的重中之重。

第二季度起將并表永輝超市

5月23日的一季度報(bào)，也是名創(chuàng)優(yōu)品最后一次單獨(dú)發(fā)布。今年第二季度開(kāi)始，其將與永輝超市并表。值得注意的是，在5月26日收盤(pán)后，名創(chuàng)優(yōu)品市值折合人民幣405億元左右，已經(jīng)低于永輝的458億元。

收購(gòu)永輝超市，是葉國(guó)富構(gòu)建“全品類(lèi)零售帝國(guó)-名創(chuàng)系”的核心布局，這場(chǎng)62.7億元的“蛇吞象”式并購(gòu)案，也被視為名創(chuàng)優(yōu)品尋找新增長(zhǎng)敘事的關(guān)鍵一躍。

但可以預(yù)見(jiàn)的是，正規(guī)模化推進(jìn)“學(xué)習(xí)胖東來(lái)”調(diào)改的永輝超市，因巨大的成本投入處于改革陣痛期，短期內(nèi)幾乎并不太可能成為名創(chuàng)優(yōu)品業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的新引擎。

據(jù)永輝超市披露的財(cái)報(bào)顯示，其在2025年第一季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收174.79億元，同比減少19.32%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為1.48億元，同比下降79.96%；歸屬于上市公司股東的扣費(fèi)凈利潤(rùn)為1.37億元，同比下降77.07%。公司凈現(xiàn)金流為9.72億元，同比下滑7.79%，資金壓力凸顯。

所以，并表永輝超市后，名創(chuàng)優(yōu)品的盈利壓力或?qū)⑦M(jìn)一步加劇。對(duì)于永輝超市目前的調(diào)改成效，名創(chuàng)優(yōu)品方面表示，永輝超市Q1為利潤(rùn)旺季，Q2—Q4投資損益將逐步確認(rèn)。

永輝上海嘉定寶龍店調(diào)改開(kāi)業(yè)實(shí)景

5月28日，永輝超市上海嘉定寶龍店完成調(diào)改開(kāi)業(yè)，這是上海完成調(diào)改的第六家門(mén)店。最新數(shù)據(jù)顯示，永輝全國(guó)調(diào)改門(mén)店已增至88家，且預(yù)計(jì)于今年7月底達(dá)到150家（含胖東來(lái)幫扶調(diào)改門(mén)店），2026年春節(jié)前突破300家。此前，名創(chuàng)優(yōu)品首席財(cái)務(wù)官?gòu)埦妇┰跇I(yè)績(jī)會(huì)上透露，2025年計(jì)劃是關(guān)閉250家至350家超市，調(diào)改200家門(mén)店。并強(qiáng)調(diào)，“調(diào)改店非常符合我們此前的預(yù)期”。

需要注意的是，4月30日永輝發(fā)布公告，公司第一大股東廣東駿才國(guó)際商貿(mào)有限公司所持公司的18.68億股股份被質(zhì)押，占其所持股份比例70%，占公司總股本比例20.58%。駿才國(guó)際是名創(chuàng)優(yōu)品旗下企業(yè)。

此次質(zhì)押公告中，永輝超市表示，駿才國(guó)際未來(lái)半年和一年內(nèi)無(wú)質(zhì)押到期的股份。駿才國(guó)際具備相應(yīng)的資金償還能力，還款資金來(lái)源于其自有資金或自籌資金。截至本公告披露日，駿才國(guó)際不存在非經(jīng)營(yíng)性資金占用、違規(guī)擔(dān)保等侵害公司利益的情形。

實(shí)際上，從葉國(guó)富掌權(quán)永輝后，就頻繁介入其整合與調(diào)改。比如，在供應(yīng)鏈協(xié)同上推動(dòng)雙方供應(yīng)商資源整合，推行“裸價(jià)直采”和聯(lián)合采購(gòu)體系，降低采購(gòu)成本。在門(mén)店調(diào)改上，加速永輝虧損門(mén)店關(guān)停，提高單店效益，同時(shí)利用名創(chuàng)優(yōu)品經(jīng)驗(yàn)，助力永輝開(kāi)發(fā)自有品牌，提升產(chǎn)品差異化與毛利率。但改革明顯也不是一直風(fēng)平浪靜，不久前永輝超市宣布原CEO李松峰離任，由董事會(huì)授權(quán)公司改革小組代行CEO一職，葉國(guó)富任組長(zhǎng)。這被解讀為葉國(guó)富親自下場(chǎng)，要以更加激進(jìn)的方式改變永輝。

展望未來(lái)，葉國(guó)富表示：“我們對(duì)第二季度以及全年的業(yè)績(jī)充滿信心。名創(chuàng)優(yōu)品將繼續(xù)推進(jìn)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)策略，加強(qiáng)IP戰(zhàn)略合作，推進(jìn)渠道升級(jí)，優(yōu)化門(mén)店布局，優(yōu)化供應(yīng)鏈管理，提升品牌影響力，為實(shí)現(xiàn)全年業(yè)績(jī)目標(biāo)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。”

有市場(chǎng)分析認(rèn)為，葉國(guó)富或許能給線下零售帶來(lái)新的正向變革，但這種改變無(wú)疑需要更多時(shí)間來(lái)兌現(xiàn)。無(wú)論是名創(chuàng)優(yōu)品、永輝還是TOP TOY，眼下已經(jīng)站在重要的戰(zhàn)略分岔點(diǎn)上。