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雪球虧損頻現(xiàn)，質(zhì)押盤會出現(xiàn)平倉風暴

相比于融券業(yè)務，近一個月以來，雪球產(chǎn)品的連續(xù)大規(guī)模虧損敲入和強制平倉引發(fā)了巨大關(guān)注，同時市場對于質(zhì)押盤是否會大規(guī)模平倉的關(guān)注進一步提高。

雪球產(chǎn)品通常是指雪球期權(quán)或內(nèi)嵌雪球期權(quán)的理財產(chǎn)品，其本質(zhì)是投資者賣出帶觸發(fā)條件的看跌期權(quán)、并獲取票息作為期權(quán)費。在一定條件下，投資者可獲得約定的票息，但在特定市場風險下投資者也可能承擔與掛鉤標的跌幅同比例的虧損風險。

目前市場上最常見的雪球產(chǎn)品掛鉤標的為中證500指數(shù)，雪球產(chǎn)品期限在12-24個月，常見雪球產(chǎn)品投資額度一般在100萬以上。

雪球產(chǎn)品收益圖 圖片來源：浙商證券公眾號

根據(jù)行情不同，雪球產(chǎn)品一般會在投資周期內(nèi)出現(xiàn)四種情況?？偟膩碚f，對于雪球產(chǎn)品來說，只要掛鉤標的價格不發(fā)生大幅下跌（導致產(chǎn)品觸發(fā)敲入事件），則產(chǎn)品持有期越長、絕對收益越高。投資過程如同滾雪球，只要不遇到大的坑洼，雪球會越滾越大，因此得名“雪球”。

但是由于國內(nèi)股市出現(xiàn)連續(xù)單邊下跌行情，而當前券商發(fā)行的雪球結(jié)構(gòu)對應的敲入價格一般為期初價格的85%至70%，于是在1月19日、1月22日、1月31日發(fā)生了三波集中敲入虧損。同時部分雪球產(chǎn)品帶有一定比例杠桿，所以關(guān)于雪球爆倉新聞頻出。

雖然雪球近期引人注意，但是信達證券金工團隊分析顯示，從體量來看，雪球存量總規(guī)模2000億元左右，可以撬動的股指期貨名義本金最高為3200億元左右，而目前IC與IM股指期貨總持倉額接近6000億元，A股市場的總市值在75萬億元，雪球自身通過股指期貨市場傳導至現(xiàn)貨市場的影響幾乎可以忽略。

但是對于A股來說，未來最大的考驗來自質(zhì)押盤的強制平倉壓力。

所謂質(zhì)押股是指包括公司高管在內(nèi)的股東通過將自持股票抵押給券商進行融資。當一只股票價格下跌到約定平倉線的時候，在不能補充質(zhì)押的前提下，券商會代替抵押方進行股票強制賣出股票來償還債務。大規(guī)模平倉可能會導致實控人、大股東被動出賣股票，從而加大股票市場波動。

同時由于部分公司在上市后不久就通過質(zhì)押、轉(zhuǎn)融通等方式強行套現(xiàn)離場等惡意做空事件，所以此輪下跌是否會出現(xiàn)大規(guī)模強制平倉對投資者繼續(xù)投資信心和股市后續(xù)發(fā)展有具有巨大的風向標含義。

對于市場的關(guān)心，2月5日，證監(jiān)會在回答編輯問時，重點提到了今年以來股票質(zhì)押違約強平金額合計為2740.32萬元，占市場成交額的比重很小，無疑明示我國現(xiàn)在質(zhì)押盤風險可控。

受此影響，5日午后A股快速反彈，滬指重新站上2700點，深指也短暫回升至8000點以上。

兩融下降明顯，央媽出手能否呵護脆弱流動性

大盤跌跌不休，但是似乎市場尚未就A股底部達成共識，并且在資金面表現(xiàn)出了流動性相對偏緊的狀態(tài)。

根據(jù)公開數(shù)據(jù)截至2月2日，兩融余額連續(xù)6個交易日減少，降至15236.41億元，較上一交易日減少309.45億元；其中融資余額14599.35億元，較上一日減少291.36億元，兩融差值縮小至13962億元。

A股兩融余額情況 圖片來源：東方財富

相比于主要做空的融券業(yè)務，我國兩融業(yè)務種占絕對主導的業(yè)務是通過融資融券賬戶向證券公司借入資金，或者向配資公司借入資金買入股票的融資業(yè)務。

由于融資和融券業(yè)務都有一定成本，同時兩融余額增長可以為市場的活躍度提供了支撐，也意味著投資者對市場的熱情高漲。一般來說兩融余額被視作市場流動性的重要標志之一。

根據(jù)國聯(lián)證券包承超團隊報告，12月中旬以來，央行回籠資金背景下，宏觀流動性趨緊。雪球產(chǎn)品連續(xù)敲入、兩融余額大幅下降等多重流動性事件加劇了流動性負反饋。市場局部出現(xiàn)流動性問題。

對于現(xiàn)階段流動新偏緊的情況，央行近期正在公開市場通過逆回購向市場釋放流動性。根據(jù)公告，2月5日起金融機構(gòu)準備金率下調(diào)0.5個百分點，這將向市場釋放出長期流動性1萬億元。1月22日以來，央行逆回購操作規(guī)模始終保持在千億元級別。1月22日至1月29日，央行通過逆回購累計投放資金24770億元，對沖到期量后實現(xiàn)凈投放7880億元。2024年1月29日-2月2日，央行公開市場開展逆回購操作投放17470億元，逆回購到期19770億元，總計實現(xiàn)凈回籠2300億元。5日，人民銀行以利率招標方式開展了1000億元14天期逆回購操作。

對于后市流動性發(fā)展，國泰君安證券固收分析師胡建文指出，預計財政、信貸、匯率等方面，對春節(jié)流動性負面影響較弱。財政方面，整體對今年以來銀行間流動性偏利多，尤其是去年底財政投放和增發(fā)國債對應項目資金的撥付，同時政府債券發(fā)行高峰未到，增值稅納稅截止日落在春節(jié)假期后。信貸方面，今年一季度信貸總量難超去年同期的高基數(shù)；匯率方面，近期美元指數(shù)對人民幣壓制邊際明顯減弱。

胡建文認為，理論上春節(jié)后的第一個工作日（2月18日）是MLF操作日，但如果在春節(jié)假期前提前續(xù)做MLF、2月18日MLF正常到期，從數(shù)量角度能對沖春節(jié)前取現(xiàn)、春節(jié)后回籠，提高市場流動性，從價格角度能提高利率工具的有效性。