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【文/觀察者網(wǎng)專欄作者 金鐘】

美國(guó)前總統(tǒng)克林頓的高級(jí)顧問詹姆斯·卡維爾曾經(jīng)說過，如果真能重生，只要能夠化身債券市場(chǎng)，給個(gè)總統(tǒng)也不做。

上世紀(jì)90年代克林頓執(zhí)政時(shí)期正是美國(guó)相對(duì)國(guó)力最強(qiáng)盛的時(shí)候，蘇聯(lián)解體后分裂出一堆小國(guó)，繼承蘇聯(lián)遺產(chǎn)的俄羅斯瀕臨破產(chǎn)，日本已被廣場(chǎng)協(xié)議鎮(zhèn)壓，中國(guó)還在琢磨著怎么買一艘烏克蘭廢舊航母，歐洲則在前南斯拉夫地區(qū)焦頭爛額，此時(shí)的美國(guó)總統(tǒng)可以稱得上權(quán)勢(shì)滔天。

但在詹姆斯·卡維爾眼里，美國(guó)總統(tǒng)也有做不到的事情、嚇不住的對(duì)手，但債券市場(chǎng)比總統(tǒng)有著更大的威懾力。

今年4月，現(xiàn)任美國(guó)總統(tǒng)特朗普就剛剛感受了一番債券市場(chǎng)的震懾。特朗普4月2號(hào)全面關(guān)稅宣布后沒幾天，債券價(jià)格大幅下跌，美國(guó)國(guó)債收益率急速上升。以20年期美國(guó)國(guó)債的收益率為例，從4月4日到4月10日這不到一周的時(shí)間內(nèi)，20年期美國(guó)國(guó)債的收益率從4.4%上漲到4.9%，這對(duì)于被視作西方金融體系底層無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的美國(guó)國(guó)債來說，是一個(gè)十分劇烈的波動(dòng)。正是這種債券價(jià)格短期內(nèi)的暴力下跌，才逼迫特朗普宣布暫緩全面關(guān)稅的實(shí)施。

隨后一個(gè)多月內(nèi)，美國(guó)股市在關(guān)稅戰(zhàn)降溫的背景下有大批熱錢涌入開始反彈，但債券市場(chǎng)卻沒有回到4月之前的位置上，以20年期國(guó)債為例，收益率一直在4.9%左右波動(dòng)，直到穆迪降低對(duì)美國(guó)信用的評(píng)級(jí)以及美國(guó)眾議院以一票之差通過減稅法案(One Big Beautiful Bill，“大而美法案”)。

在這兩起事件里面，眾議院通過減稅法案是因，穆迪降低美國(guó)信用評(píng)級(jí)是果，說到底是一回事。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月22日，特朗普的“大而美”稅改法案在眾議院以1票優(yōu)勢(shì)過關(guān)

特朗普主導(dǎo)的這個(gè)減稅法案的根源，還是他上一屆任期內(nèi)的遺留問題。在2017年特朗普第一次擔(dān)任總統(tǒng)后，他和當(dāng)時(shí)國(guó)會(huì)里的共和黨建制派達(dá)成一致，決定對(duì)美國(guó)所得稅進(jìn)行大規(guī)模的減稅改革。

當(dāng)時(shí)我們?cè)谟^察者網(wǎng)的文章里也詳盡分析過特朗普第一次減稅的政策內(nèi)容，由于減稅會(huì)造成巨額財(cái)政虧空，為了平衡共和黨內(nèi)各個(gè)派系之間的訴求，特朗普上個(gè)任期內(nèi)相當(dāng)一部分減稅條款實(shí)際上是規(guī)定了終結(jié)期限的，即這些減稅條款將在2025年到期失效。

2017年的特朗普承擔(dān)不起減稅造成的財(cái)政赤字。如今想延續(xù)這些減稅措施，特朗普依舊面臨巨額赤字這個(gè)難題。

為此，特朗普和共和黨議員們拿出了三種抵消手段：關(guān)稅，對(duì)民主黨基本盤加稅（教育產(chǎn)業(yè)和新能源），削減開支。

在當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月28日美國(guó)國(guó)際貿(mào)易法院裁定部分特朗普關(guān)稅非法之前，對(duì)等關(guān)稅已征收一個(gè)多月，特朗普在社交媒體上也吹噓了幾次關(guān)稅收入。普遍的預(yù)測(cè)是按照當(dāng)前的稅率，美國(guó)政府每年關(guān)稅收入可以達(dá)到上千億美元。

剛剛在美國(guó)眾議院通過的“大而美”法案，其中近半條款是要廢除拜登政府通過的大量資助新能源產(chǎn)業(yè)的優(yōu)惠政策，以及對(duì)一些美國(guó)“精英”機(jī)構(gòu)加稅，例如美國(guó)頂尖私立大學(xué)往往接受巨額捐款，這些捐款會(huì)被大學(xué)存入自己的投資基金進(jìn)行中長(zhǎng)線投資。而新的稅法提案就提議大幅度增加這些投資收益的稅率，對(duì)于擁有幾十億美元捐款的常春藤大學(xué)，原本1.4%的稅率將增加到最高21%的水平，和公司稅水平相當(dāng)。針對(duì)高等教育領(lǐng)域的頂尖學(xué)府加稅，與特朗普向哈佛大學(xué)開戰(zhàn)（包括取消哈佛的非盈利機(jī)構(gòu)地位）的邏輯思路一脈相承。

在特朗普第二任期上任之初，馬斯克主導(dǎo)的政府效率部一頓疾風(fēng)暴雨式的操作，讓外界以為特朗普真能做到大幅削減政府開支。筆者曾在此前文章中分析過國(guó)防預(yù)算有可能會(huì)被作為削減目標(biāo)，而新任國(guó)防部長(zhǎng)在2月也曾經(jīng)一度下令要求國(guó)防部各部門砍掉8%的預(yù)算。

但今天可以明確看到，政府效率部其實(shí)只是特朗普鏟除異己的工具，馬斯克不但正式退出政府，還公開表達(dá)對(duì)“大而美”法案的不滿。新法案中，國(guó)防預(yù)算不但沒有下降反而增加。相應(yīng)的，特朗普企圖通過砍掉醫(yī)療保障福利來對(duì)沖減稅造成的政府收入損失。

馬斯克對(duì)特朗普的“大而美法案”表示失望

依據(jù)美國(guó)政府自己的分析，即使有了這些減少財(cái)政赤字的手段，眾議院通過的新版稅改法案依然會(huì)在未來十年增加幾萬億美元的赤字。這就是穆迪降低美國(guó)信用的直接理由，也是美國(guó)信用評(píng)級(jí)公司背后的華爾街資本對(duì)政客們的警告。

由此可見，眾議院剛剛通過的新版稅改方案對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的刺激作用相當(dāng)有限，而取消新能源行業(yè)補(bǔ)貼這類政策的反復(fù)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)反而造成很大的傷害：除了極少數(shù)獲得美國(guó)兩黨共識(shí)支持的行業(yè)，隨著每四年政黨輪替就會(huì)出現(xiàn)相應(yīng)的工業(yè)政策180度轉(zhuǎn)向，深受影響的企業(yè)很難在這種環(huán)境下做出影響未來幾十年的戰(zhàn)略投資決策，更不用提發(fā)展壯大了。

那么另一個(gè)問題是，美債最近會(huì)不會(huì)“暴雷”？

自從穆迪信用降級(jí)之后，美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的收益率就徘徊在5%左右，緩慢攀升。目前對(duì)美債影響最大的三個(gè)因素，一是通脹，二是財(cái)政赤字，最后就是美聯(lián)儲(chǔ)的未來政策。

當(dāng)前通脹主要受到關(guān)稅的影響，特朗普政府到目前為止只和英國(guó)談妥了一個(gè)關(guān)稅框架，與主要貿(mào)易伙伴的談判還沒有一個(gè)談出結(jié)果的。而就在現(xiàn)在，美國(guó)紐約的貿(mào)易法院判決特朗普對(duì)等關(guān)稅政策違法，這又給正在進(jìn)行中的貿(mào)易談判增加諸多不確定性。不確定的關(guān)稅政策造成不確定的通貨膨脹預(yù)期，從而導(dǎo)致不少債券投資者遠(yuǎn)離美債市場(chǎng)。

而眾議院剛通過的稅改法案，還需要參議院通過。共和黨內(nèi)不少參議員出于各種目的已表示反對(duì)眾議院版本的法案，所以最后的財(cái)政赤字到底是多少，目前仍是一個(gè)未知數(shù)。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾與其他美聯(lián)儲(chǔ)官員最近的講話和會(huì)議紀(jì)要，也都強(qiáng)調(diào)了這些不確定性，在關(guān)稅和新稅法塵埃落定之前，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)貿(mào)然做出降息的決策。

5月22日，30年期美債收益率在上破5%關(guān)口

在這種混沌的環(huán)境下，美債短期內(nèi)“暴雷”的風(fēng)險(xiǎn)并不高。這也是為什么美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的收益率在穆迪降級(jí)后沒有出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，而美國(guó)股市也沒有因?yàn)樯叩拿纻找媛识掷m(xù)暴跌。

但是，美債價(jià)格的下跌，已經(jīng)在我們意想不到的地方顯現(xiàn)威力。比如，重倉(cāng)美國(guó)國(guó)債的日本農(nóng)林中央金庫(kù)旗下的對(duì)沖基金，據(jù)稱就是4月初爆倉(cāng)的元兇，造成巨額虧損，從而導(dǎo)致其大股東日本農(nóng)協(xié)也損失慘重。而急需彌補(bǔ)虧空的日本農(nóng)協(xié)又和日本國(guó)內(nèi)當(dāng)前高漲的米價(jià)密切相關(guān)；高漲的日本米價(jià)推高日本通貨膨脹率，再次造成日本長(zhǎng)期債券收益率在近日也出現(xiàn)歷史性大漲。

對(duì)美國(guó)來說，2024年美國(guó)政府支付給債權(quán)人的利息支出已超過當(dāng)年的國(guó)防開支。隨著赤字增加，美國(guó)政府需要借更多的債來補(bǔ)上財(cái)政缺口，而更多的債務(wù)會(huì)導(dǎo)致更高的利息支出，更高的利息支出又會(huì)造成更大的財(cái)政窟窿，進(jìn)一步推高債券收益率，從而進(jìn)入一個(gè)惡性循環(huán)。

缺乏削減財(cái)政開支勇氣的美國(guó)政客們，是沒有能力中止這個(gè)惡性循環(huán)的，所以他們只能指望美聯(lián)儲(chǔ)采取類似貨幣寬松這樣的“印錢放水”政策來救場(chǎng)。但是，這條路美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)在2008年以后走過一遍了，金融市場(chǎng)喜歡這樣的印鈔機(jī)模式，可實(shí)體經(jīng)濟(jì)和絕大部分中低收入居民會(huì)對(duì)日益加大的貧富差距更加不滿。這是特朗普在2016年總統(tǒng)大選中能夠擊敗希拉里，以及拜登在2020年當(dāng)選后大撒幣導(dǎo)致大通脹的根本原因。特朗普和拜登的經(jīng)濟(jì)政策大幅推高了美國(guó)政府財(cái)政赤字和債務(wù)負(fù)擔(dān)；同時(shí)，底層民眾的經(jīng)濟(jì)困境又沒有得到根本解決，怨氣仍在繼續(xù)積累。

因此，美國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策和政治決策正陷于一個(gè)超長(zhǎng)的“死循環(huán)”周期當(dāng)中。由于美國(guó)的美元霸權(quán)、軍事地位和科技水平，很多人都以為這個(gè)“死循環(huán)”還能堅(jiān)持很久，但不久前美國(guó)“股債匯三殺”和日本長(zhǎng)期債券收益率大幅上漲等事件的出現(xiàn)，恐怕正是美國(guó)當(dāng)下這個(gè)“死循環(huán)”難以為繼的預(yù)警信號(hào)。

從國(guó)際股市來看，似乎現(xiàn)在世界依舊歌舞升平，但事實(shí)上未來一兩年世界政治和經(jīng)濟(jì)舞臺(tái)出現(xiàn)“黑天鵝”的風(fēng)險(xiǎn)概率是大幅度增加。這也對(duì)中國(guó)應(yīng)付風(fēng)險(xiǎn)事件的能力提出了更高的要求。

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