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6.改革從方案準(zhǔn)備期步入落地攻堅(jiān)期

從2014年的改革元年到2015年的改革關(guān)鍵之年，意味著改革已從方案準(zhǔn)備期進(jìn)入落地攻堅(jiān)期。中央深改組第10次會(huì)議強(qiáng)調(diào)，協(xié)調(diào)抓好黨的十八屆三中、四中全會(huì)改革舉措，推出一批能叫得響、立得住、群眾認(rèn)可的硬招實(shí)招，處理好改革“最先一公里”和“最后一公里”的關(guān)系，突破“中梗阻”，防止不作為，把改革方案的含金量充分展示出來(lái)，讓人民群眾有更多獲得感。要抓緊編制黨的十八屆四中全會(huì)重要改革舉措中長(zhǎng)期規(guī)劃，以施工圖方式明確190項(xiàng)改革舉措的改革路徑、成果形式、時(shí)間進(jìn)度。

預(yù)計(jì)十八屆三中、四中全會(huì)以及深改革1-10次會(huì)議審議或通過(guò)的司法、財(cái)稅、金融、國(guó)企、戶籍、土地、文化、生態(tài)環(huán)保、體育等重大改革方案將在2015年落地實(shí)施。

7.啟動(dòng)10.8萬(wàn)億存量地方債務(wù)替換：改革護(hù)航下的“扭曲操作”

“兩會(huì)”期間，財(cái)政部批復(fù)了1萬(wàn)億地方債替換。近期市場(chǎng)上流傳著關(guān)于此事的各種版本，甚至認(rèn)為將由央行直接購(gòu)買，開(kāi)啟中國(guó)版大規(guī)模QE。作為一名財(cái)稅改革的研究和前參與人員，在此談幾點(diǎn)常識(shí)性的粗淺認(rèn)識(shí)。

①這是既定的改革進(jìn)程，而不是突發(fā)事件。2013年11月十八屆三中全會(huì)、2014年8月31日《預(yù)算法》四審稿過(guò)會(huì)、9月21日《43號(hào)文》已經(jīng)明確了地方債改革的時(shí)間表和路線圖。

②地方債務(wù)替換有利于減少期限錯(cuò)配、降低利息成本。用低息的7-10年市政債替換高息的3-5年期城投債、短期銀行貸款、1-2年信托。

對(duì)銀行的影響有兩點(diǎn)：一是降低不良率（偏多），二是減少高收益資產(chǎn)（偏空），哪個(gè)影響更大需要具體測(cè)算。如果倒逼理財(cái)收益率下降，對(duì)銀行影響整體利好。

③新發(fā)市政債的購(gòu)買主體應(yīng)是商業(yè)銀行及其他市場(chǎng)主體，而不是央行，更類似扭曲操作，而不是全面大規(guī)模QE。

如果是央行購(gòu)買，則是基礎(chǔ)貨幣投放，考慮到截止2013年6月地方負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)有10.8萬(wàn)億，如果全部由央行購(gòu)買，無(wú)疑是大規(guī)模QE，我們不認(rèn)為是這種情況。更可能的情況是，在國(guó)務(wù)院審批下的由地方發(fā)市政債替換商業(yè)銀行持有的城投債、貸款和信托，更類似扭曲操作，以長(zhǎng)替短、壓低中長(zhǎng)端（美國(guó)版是賣短買長(zhǎng)，壓低長(zhǎng)端）。

④花錢買制度是關(guān)鍵。這不僅僅是一次債務(wù)替換，亟需相應(yīng)的地方資產(chǎn)負(fù)債表編制、全口徑預(yù)算管理、透明預(yù)算、中期財(cái)政規(guī)劃等制度改革建立起來(lái)，解決地方財(cái)務(wù)軟約束。否則相當(dāng)于“縱容壞孩子”，意味著改革的失敗。

⑤未來(lái)仍存不確定性：

1）地方債務(wù)規(guī)模究竟有多大？據(jù)傳截止1月5日債務(wù)甄別日，部分地方債務(wù)上報(bào)規(guī)?！凹ぴ觥?0%-50%，財(cái)政部打回去要求各地3月8日前重新自查、甄別并上報(bào)債務(wù)規(guī)模，意在擠壓地方上報(bào)債務(wù)的“泡沫”。

2）地方債改革能否順利推進(jìn)？考慮到地方債務(wù)最終可能13-15萬(wàn)億（而非10.8萬(wàn)億），目前只批復(fù)了1萬(wàn)億，大多數(shù)何時(shí)、如何處理？目前部分地方出現(xiàn)了反彈，要求對(duì)城投債不搞一刀切，給緩沖期，其實(shí)是既要發(fā)地方債又要發(fā)城投債。

3）而且更重要的是，城投公司里非地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)如何處理，由于三四線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、土地財(cái)政坍塌、抵押物縮水，相當(dāng)一部分城投公司在解除政府信用隱性擔(dān)保情況下不具備生存能力，將如何化解？這是潛在的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

⑥再一次強(qiáng)調(diào)我們的觀點(diǎn)：中國(guó)面臨的問(wèn)題是結(jié)構(gòu)性和體制性的，而不是周期性的，需要改革突破困局，而不是簡(jiǎn)單地放水QE或大規(guī)模財(cái)政刺激能夠解決的。中國(guó)此輪牛市是“改革?！倍皇恰八！?。對(duì)于市場(chǎng)上流行的部分觀點(diǎn)，比如一味要求大規(guī)模放水，簡(jiǎn)單粗暴地降息降準(zhǔn)，或僅靠中性偏緊貨幣政策調(diào)結(jié)構(gòu)，等等，我們不能茍同，這顯然不是當(dāng)前中國(guó)形勢(shì)所需要的。政策需要寬松，但要花錢買制度，讓中國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)更加開(kāi)放、公平、富有活力。在歷史的轉(zhuǎn)折點(diǎn)上，對(duì)于改革的呼喚，是這一代知識(shí)精英的責(zé)任。