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在這樣背景下，美國(guó)難以繼續(xù)通過(guò)發(fā)行國(guó)債，增加財(cái)政支出的方式來(lái)增發(fā)基礎(chǔ)貨幣。當(dāng)前與2008年以前的背景不同，2001-2008年當(dāng)時(shí)政府部門(mén)杠桿率才在50%-60%左右，在這期間外債總額也一直處于上升趨勢(shì)。

美國(guó)政府部門(mén)杠桿率及美國(guó)外債總額占GDP比例趨勢(shì)

從美國(guó)政府部門(mén)支出來(lái)觀察基礎(chǔ)貨幣發(fā)行-國(guó)債發(fā)行的趨勢(shì)，從而觀察貨幣量化寬松可能，這是一個(gè)方法，更直觀的方法是通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)端變化來(lái)觀察基礎(chǔ)貨幣發(fā)行，下圖是美聯(lián)儲(chǔ)2019.10.02的資產(chǎn)負(fù)債表情況，相比2019年初，美聯(lián)儲(chǔ)從資產(chǎn)從4.06萬(wàn)億美元縮減到3.95萬(wàn)億美元，整體處于縮表趨勢(shì)。

2019.10美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表構(gòu)成

從美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，截至2019年10月2日，美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)3.95萬(wàn)億美元，其中主要為美國(guó)國(guó)債2.12萬(wàn)億美元、抵押貸款支持債券1.47萬(wàn)億美元，同比規(guī)模雖然在持續(xù)縮減，但從環(huán)比上來(lái)看，進(jìn)入9月份以來(lái)，美國(guó)國(guó)債規(guī)模9月4日、11日、18日、25日分別為2.0952萬(wàn)億美元、2.1012萬(wàn)億美元、2.1058萬(wàn)億美元、2.1077萬(wàn)億美元，一直在持續(xù)增加，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)在9月份開(kāi)始略有回升。

2019年9月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)增購(gòu)國(guó)債總資產(chǎn)略有回升

二、美元指數(shù)存在下行風(fēng)險(xiǎn)，將推高油價(jià)

美聯(lián)儲(chǔ)重啟擴(kuò)表，加上美國(guó)PMI回落，個(gè)人消投資以及政府財(cái)政支出面臨下滑壓力，將逐漸確定美元指數(shù)轉(zhuǎn)弱趨勢(shì)。

2019年美元指數(shù)持續(xù)偏強(qiáng)，甚至在9月底創(chuàng)下2年來(lái)新高，跟全球經(jīng)濟(jì)下行壓力下，全球避險(xiǎn)資產(chǎn)趨向美元的趨勢(shì)不無(wú)相關(guān)，當(dāng)然也有其他原因，主要包括：

1）美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)韌性，推動(dòng)海外美元回流，投資于美國(guó)本地建設(shè)。

2018年以來(lái)，歐美PMI持續(xù)下行，但歐洲PMI相對(duì)美國(guó)下行更快，截至2019年9月份，歐元區(qū)制造業(yè)PMI45.7，而同期美國(guó)制造業(yè)PMI47.8，美歐經(jīng)濟(jì)雖然都同比下滑，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然相對(duì)強(qiáng)于歐洲。

全球經(jīng)濟(jì)下行壓力下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)優(yōu)勢(shì)是美元回流美元指數(shù)走強(qiáng)主因，從美國(guó)經(jīng)濟(jì)自身來(lái)看，2018下半年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)隨著個(gè)人消費(fèi)支出和政府消費(fèi)支出與投資總額見(jiàn)頂回落，GDP不變價(jià)同比增速已經(jīng)從2018年3季度的3.13%持續(xù)回落，2018年3、4季度以及2019年1、2季度分別為3.13%、2.52%、2.65%和2.28%。

美國(guó)政府及個(gè)人消費(fèi)增速下滑導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑

如前面所分析，美國(guó)財(cái)政赤字的不可持續(xù)性以及中美貿(mào)易摩擦對(duì)美國(guó)自身的產(chǎn)業(yè)傷害，將限制美國(guó)政府及個(gè)人消費(fèi)支出，限制美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，問(wèn)題是目前沒(méi)有更好的避險(xiǎn)資產(chǎn)，這使得美元指數(shù)強(qiáng)弩之末能夠延續(xù)。

2）較強(qiáng)的金融資產(chǎn)回報(bào)驅(qū)動(dòng)美元指數(shù)維持強(qiáng)勢(shì)

美國(guó)股債市場(chǎng)較強(qiáng)的金融資產(chǎn)回報(bào)，增加了市場(chǎng)對(duì)美元需求，使美元指數(shù)維持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。嚴(yán)格來(lái)講，資產(chǎn)價(jià)格并不能用來(lái)解釋美元指數(shù)強(qiáng)弱，他們都是對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面與預(yù)期的反映，但他們之間相關(guān)性，可用來(lái)分析美元指數(shù)時(shí)作為參考。

那么2020年美元指數(shù)怎么走，將大概率走出下行趨勢(shì)。一方面，從經(jīng)濟(jì)相對(duì)強(qiáng)弱來(lái)看，美歐短期利率差下行及美歐PMI差下行，預(yù)示美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)較強(qiáng)的預(yù)期可能走弱，推動(dòng)美元指數(shù)下行；另一方面，美國(guó)較強(qiáng)的股債市場(chǎng)金融資產(chǎn)回報(bào)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力下，很可能出現(xiàn)回落預(yù)期，不能支持美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)；再一方面，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑壓力，美聯(lián)儲(chǔ)考慮重啟擴(kuò)表與當(dāng)下M2同比增速回升，將確立美元指數(shù)轉(zhuǎn)弱趨勢(shì)。

原油作為美元計(jì)價(jià)商品，預(yù)計(jì)將在明年美元指數(shù)下行預(yù)期下，其進(jìn)一步下行壓力將受到制約。

美元指數(shù)與美國(guó)制造業(yè)PMI走勢(shì)

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