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然而，個股期權(quán)這個產(chǎn)品的推出能否顯著推動巴基斯坦衍生品市場的發(fā)展還有待觀察。一方面，印度國家證券交易所(National Stock Exchange of India, NSE)在推出個股期權(quán)4個月后就推出了個股期貨，之后又推出基于Nifty IT系列產(chǎn)品，其整體衍生品交易量的提升可能有很多其他多方面的因素。另一方面，巴基斯坦儲蓄率過低，市場主體不夠，市場參與者普遍缺乏對衍生品的了解；此外，衍生品市場還存在很多制度障礙，政府對衍生品市場監(jiān)管過嚴(yán)，一直到2009年Badla/CFS交易被取消后衍生品才開始得到投資者的關(guān)注。[20]

可以說，個股期權(quán)以及將來一些產(chǎn)品能否上市成功并帶動衍生品市場發(fā)展還要取決于巴基斯坦資本市場提供綜合金融服務(wù)的軟實力。因此，未來從產(chǎn)品數(shù)量和結(jié)構(gòu)等方面不斷完善交易所制度和規(guī)則、提升交易系統(tǒng)的效率等是中金所等PSX的新股東們應(yīng)該重點考慮的方向，而在哪些環(huán)節(jié)介入則需要更為專業(yè)的分析和研究。

除間接融資外，交易所是直接融資最重要的平臺，因為投資者可以依托交易所債市或股市融資。可是，當(dāng)前巴基斯坦的債券融資成本過高，公司債市場非常小，公司債作為中巴投資項目融資渠道的可操作性還不高。

截止到2016年6月30日，總共只發(fā)行了88只公司債券，金額為6012.3億盧比；2016年7月至2017年3月間，又發(fā)行了6只債券，其中包括5只伊斯蘭債券，另外1只是私人短期融資憑證，總金額是259.92億盧比。[21]而政府債券市場早在2000年巴基斯坦投資債券(Pakistan Investment Bonds, PIB)發(fā)行之后就取得了很大發(fā)展，包括政府證券拍賣的流程化以及政府證券二級市場的發(fā)展。[22]但是，巴基斯坦的債券市場還主要局限在銀行間，依托交易所發(fā)行的政府債券很少。今年巴交所在債券和衍生品市場上有了一系列新的進(jìn)展，包括可能會于今年四季度上市的第一批基礎(chǔ)設(shè)施債券,以及正在研究進(jìn)程中的伊斯蘭債券。[23]

與債券市場相比，現(xiàn)階段以巴交所主導(dǎo)的巴基斯坦股票市場已經(jīng)取得了很大發(fā)展，且仍然存在很大的空間。2016年，巴基斯坦股票市場的收益率在全球名列第五。2016年7月1日到2017年3月31日巴基斯坦證券交易所(The Pakistan Stock Exchange, PSX)的PSX-100指數(shù)盈利率達(dá)到了27.5%，在國際股票指數(shù)中排名第一。[24]

巴基斯坦證券交易所近幾年的情況如下圖所示：

與大多數(shù)新興和前沿市場類似，巴基斯坦受2008年金融危機(jī)的影響很大。危機(jī)發(fā)生時， 巴基斯坦政府不得不實行管制措施，導(dǎo)致投資者幾個月都無法動用持有的證券和資金，這也直接導(dǎo)致了MSCI將巴基斯坦從新興市場降級為前沿市場。[25]盡管今年5月MSCI的半年度報告已經(jīng)恢復(fù)了巴基斯坦新興市場的地位(于6月1日正式生效)，[26]其股票市場的日均交易額只恢復(fù)到危機(jī)前的一半左右,還有很大增長空間。

市場分析人士認(rèn)為，MSCI的這個決定會為巴基斯坦股票市場吸引大概3-5億美元的資金，其中大概20%是被動型基金。但是，預(yù)計近期流入的資金只有8000萬美元左右，而且巴基斯坦在整個MSCI 指數(shù)中的權(quán)重從之前的0.19%降到了0.10％。另外，只有六個巴基斯坦上市公司有資格加入MSCI新興市場指數(shù)，即聯(lián)合銀行(United Bank)、哈比卜銀行(Habib Bank)、幸福水泥（Lucky Cement）、油氣發(fā)展公司(Oil and Gas Development Company)、MCB銀行(MCB Bank)和昂國企業(yè)(Engro Corporation)。

事實上大多數(shù)股票市場投資者感興趣的也只是這幾個為代表的藍(lán)籌股，股份制改革也還沒有從根本上改變資本市場的基礎(chǔ)。[27]究其原因，巴基斯坦資本市場改革面臨一系列問題，從不現(xiàn)實的貨幣政策利率到專業(yè)金融中介機(jī)構(gòu)的缺乏等等，這些都應(yīng)該通過金融基礎(chǔ)設(shè)施的完善和發(fā)展得到解決。

從交易所服務(wù)中巴經(jīng)濟(jì)走廊建設(shè)的作用來看，當(dāng)前最重要的任務(wù)是連接兩國的資本市場，同時吸引境外資本廣泛參與巴基斯坦能源和基礎(chǔ)設(shè)施等項目建設(shè)。從這點來看，短期內(nèi)可通過技術(shù)和信息分享、投資者培育等方面提升交易量和服務(wù)水平，推出更多符合市場需要的產(chǎn)品吸引國際和國內(nèi)投資者，中長期可推動中巴兩國破除資金流動性的制度障礙，在已有的貨幣互換協(xié)議基礎(chǔ)上增強(qiáng)合作，在國際資本市場合作中完善兩國的金融服務(wù)環(huán)境。

四、結(jié)論

中巴經(jīng)濟(jì)走廊的能源和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可以推動中國與中亞、南亞、中東以至非洲之間實現(xiàn)更為緊密的要素流動和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，推動經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展。資本市場是維持這些項目建設(shè)的動力，起著至關(guān)重要的作用。

推動巴基斯坦資本市場的發(fā)展，與我國以至國際資本市場的合作可以在以下四個方面展開：一是破除制約中巴經(jīng)濟(jì)走廊沿線國家的金融機(jī)構(gòu)開展合作的制度障礙；二是利用多邊開發(fā)機(jī)構(gòu)融資，推動中國參與現(xiàn)有的國際金融體系和秩序；三是利用交易所內(nèi)在的資本集中功能提升中巴經(jīng)濟(jì)走廊建設(shè)項目的間接和直接融資能力；四是推動全球金融機(jī)構(gòu)為中巴經(jīng)濟(jì)走廊建設(shè)提供綜合金融服務(wù)。

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