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1.2 為何美元貶值在中國并未引發(fā)廣泛討論？

特朗普?qǐng)?zhí)政期間美元的快速貶值已成為西方金融市場關(guān)注的重大問題，也是西方財(cái)經(jīng)媒體的頭條話題。但中國對(duì)此關(guān)注較少，原因在于與其他主要貨幣不同，人民幣匯率兌其他主要貨幣的跌幅幾乎與美元相當(dāng)（下文將予以說明）。也就是說，人民幣匯率始終緊跟美元對(duì)其他主要貨幣的貶值步伐，其跌幅僅略小于美元本身。

由于中國媒體更關(guān)注人民幣兌美元的匯率變動(dòng)，在美國下跌的同時(shí)，人民幣兌美元僅小幅升值，變化很小，這解釋了為何美元匯率下跌及其影響在中國國內(nèi)的受關(guān)注度比較低。但是，就其對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和中國的影響而言，關(guān)鍵在于美元的整體匯率，而不僅僅是美元兌人民幣的匯率。特別是，美元匯率下跌，而人民幣兌美元匯率相對(duì)穩(wěn)定，同時(shí)人民幣兌歐元和日元等其他主要貨幣也在貶值，這意味著世界經(jīng)濟(jì)正在分裂為兩大貨幣陣營。

1）首先是美元和人民幣貶值。

2）其次是日元升值，尤其是歐元迅速升值。

世界經(jīng)濟(jì)分裂為兩大陣營，必然會(huì)產(chǎn)生重大的國際影響，包括對(duì)中國貿(mào)易乃至整體經(jīng)濟(jì)形勢的影響。此外，正如下文所述，這也會(huì)對(duì)美國在世界經(jīng)濟(jì)中的整體地位產(chǎn)生重大影響。

鑒于美元貶值的重要性，因此有必要對(duì)以下方面進(jìn)行評(píng)估：

首先，要對(duì)關(guān)于近期主要貨幣匯率走勢的實(shí)證數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)估；

其次，對(duì)這些趨勢的意義進(jìn)行評(píng)估；

第三，要就它們對(duì)中美關(guān)系和世界經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)行評(píng)估。

1.3 特朗普與鮑威爾的爭論

首先，就事實(shí)層面而言，在西方媒體報(bào)道中，近期關(guān)于美元匯率下跌最具轟動(dòng)效應(yīng)的事件，是特朗普持續(xù)公開抨擊美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的利率政策——特朗普要求立即大幅降息，而鮑威爾并未照此執(zhí)行。

特朗普在6月底的北約峰會(huì)上公開侮辱鮑威爾，稱他智力非常平庸，“就其工作表現(xiàn)而言，我認(rèn)為他能力低下，就其職責(zé)履行而言智商堪憂?！彪S后，《華爾街日?qǐng)?bào)》發(fā)表了一篇標(biāo)題不言自明的文章《特朗普考慮提前任命下任美聯(lián)儲(chǔ)主席以制衡鮑威爾》。英國《金融時(shí)報(bào)》分析指出：“美元走弱……由于對(duì)降息進(jìn)度不滿，美國總統(tǒng)考慮提前任命下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席。美元兌英鎊、歐元等一攬子貨幣匯率應(yīng)聲下跌。”

特朗普在7月繼續(xù)公開抨擊鮑威爾，要求美聯(lián)儲(chǔ)將利率降低3%——截至本文截稿時(shí)，有效聯(lián)邦基金利率為4.33%。毫無疑問，從4.33%到3%如此大幅度的降息可能引發(fā)美元匯率暴跌——盡管特朗普要求的精確數(shù)字更多反映其施壓意圖而非實(shí)際政策目標(biāo)，因?yàn)橛欣碛蓱岩扇魏蚊缆?lián)儲(chǔ)主席（即便是特朗普提名的）都不會(huì)執(zhí)行如此極端的降息措施。

但比總統(tǒng)與美國央行公開爭執(zhí)引發(fā)的短期匯率下跌更為重要的是，美元匯率在今年持續(xù)走低。以衡量美元綜合匯率水平的最廣泛指標(biāo)——美元指數(shù)（DXY）為例，該指數(shù)于2025年1月13日觸及110.0的峰值 ，而截至本文截稿時(shí)已跌至98.5，即在六個(gè)多月時(shí)間內(nèi)累計(jì)下跌10.4%（見圖1）。

圖1

1.4 美國經(jīng)濟(jì)增長放緩，是經(jīng)濟(jì)周期正常運(yùn)行結(jié)果

特朗普之所以如此強(qiáng)烈地要求降低美國利率，是因?yàn)榕c他宣稱的“美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)極佳”相反，事實(shí)上美國經(jīng)濟(jì)增長正在顯著放緩——這并非源于重大危機(jī)，而是美國經(jīng)濟(jì)周期正常運(yùn)行的結(jié)果。

為說明這一點(diǎn)，圖2呈現(xiàn)的是2022年第一季度至2025年第一季度美國GDP增速比較。數(shù)據(jù)清楚地表明，美國GDP長期年均增速略高于2%。美國經(jīng)濟(jì)近期表現(xiàn)不過是圍繞這一均值上下波動(dòng)，符合正常的經(jīng)濟(jì)周期變化規(guī)律。

如圖2所示，隨著美國經(jīng)濟(jì)從新冠疫情引發(fā)的衰退中復(fù)蘇，2022年第一季度GDP同比增速為4.0%，遠(yuǎn)高于其長期年均增速。隨后美國經(jīng)濟(jì)急劇放緩，2022年第四季度同比增速降至1.3%，顯著低于其長期年均增速。此后經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，2023年第三季度GDP同比增速回升至3.2%——大幅高于其長期年均增速。接著經(jīng)濟(jì)再度放緩，2025年第一季度同比增速回落至2.0%——幾乎與其長期年均增速一致。但美國經(jīng)濟(jì)增速仍呈下行趨勢。總體而言，并未出現(xiàn)異常經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，所見僅為正常的經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)。

但對(duì)特朗普而言，這種經(jīng)濟(jì)周期放緩是個(gè)重大問題。鑒于美國經(jīng)濟(jì)增速已連續(xù)近兩年高于約2%的長期年均增速，而當(dāng)前又呈現(xiàn)放緩態(tài)勢，未來美國經(jīng)濟(jì)增速極有可能跌破2%的長期年均增速。這將戳破特朗普所宣揚(yáng)的“他領(lǐng)導(dǎo)下的美國取得驚人經(jīng)濟(jì)成就”的謊言。除了直接的經(jīng)濟(jì)影響外，其后果還可能重創(chuàng)特朗普的國內(nèi)政治支持率。因此特朗普正極力要求降息以試圖阻止美國經(jīng)濟(jì)放緩，全然不顧此舉可能引發(fā)的通脹后果——而控制通脹恰恰是美聯(lián)儲(chǔ)（亦即鮑威爾）的核心職責(zé)之一。

圖2

1.5 中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增長優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大

與中國進(jìn)行對(duì)比來看，美國經(jīng)濟(jì)放緩意味著2025年中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢將進(jìn)一步擴(kuò)大。如圖3所示，在美國近期經(jīng)濟(jì)增長峰值期（2023年第三季度），美國3.2%的增速僅比中國5.0%的增速低1.8個(gè)百分點(diǎn)。但隨著美國經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩，到2025年第一季度，中國的增長領(lǐng)先優(yōu)勢幾乎翻了一番，達(dá)到3.4%——美國同比增長2.0%，中國則達(dá)到5.4%。

因此到2025年第一季度，中國GDP增速已是美國的2倍有余。正如筆者在《拜特朗普關(guān)稅戰(zhàn)所賜，中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢擴(kuò)大》一文中所預(yù)測的，2025年中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢之所以進(jìn)一步擴(kuò)大，正是源于美國經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩。

由于特朗普的具體目標(biāo)是削減，甚至抹平中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢，因此中國對(duì)美增速優(yōu)勢擴(kuò)大對(duì)其政府而言是一個(gè)嚴(yán)重問題。基于國內(nèi)外雙重考量，特朗普迫切希望通過降息來阻止美國經(jīng)濟(jì)增長放緩。但是美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)顯示，美國6月消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)同比上漲2.7%，高于其2.0%的通脹目標(biāo)，且特朗普加征關(guān)稅可能帶來短期通脹上行壓力。若無法控制通脹將在中長期內(nèi)嚴(yán)重?fù)p害美國經(jīng)濟(jì)，因此美聯(lián)儲(chǔ)拒絕降息。特朗普由此面臨經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩的困境——這也解釋了他為何對(duì)鮑威爾激烈抨擊并不斷要求降息。

圖3

再來看最近一段時(shí)間的情況。2025年3月之后的美國GDP數(shù)據(jù)尚未出爐，但此后可獲取的零散數(shù)據(jù)仍顯示出美國經(jīng)濟(jì)增長放緩的趨勢。以美國PMI為例，其中最全面的是由標(biāo)普公司編制的標(biāo)普美國綜合PMI（制造業(yè)PMI和非制造業(yè)PMI的加權(quán)平均）。

如圖4所示，該P(yáng)MI從2024年12月的55.4降至2025年6月的52.9。由于該數(shù)值高于50，表明6月美國經(jīng)濟(jì)仍在繼續(xù)擴(kuò)張，但漲幅較2024年底有所放緩。

圖4

美國其他行業(yè)的PMI更為負(fù)面。例如，截至2025年6月，美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）發(fā)布的ISM制造業(yè)PMI已降至49.0——該數(shù)值低于50表明制造業(yè)處于收縮狀態(tài)（見圖5）。

圖5

截至2025年6月， ISM服務(wù)業(yè)PMI已降至50.8，較2024年11月的55.8顯著放緩（見圖6）。

圖6

有必要指出的是，這些數(shù)據(jù)均未顯示美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)短期或嚴(yán)重危機(jī)。它們均表明美國經(jīng)濟(jì)正處于正常的經(jīng)濟(jì)周期下行階段——但這一增速從美國經(jīng)濟(jì)角度而言不盡如人意，在國內(nèi)政治影響方面亦不理想，同時(shí)表明中國對(duì)美經(jīng)濟(jì)增速優(yōu)勢持續(xù)擴(kuò)大。

這些數(shù)據(jù)與分析結(jié)果一致，即中美之間的經(jīng)濟(jì)競爭并非取決于美國任何短期危機(jī)，而是取決于影響兩國長期增速的決定性因素——筆者在《"躁郁癥式"分析不可取：什么是決定中美競爭勝負(fù)的關(guān)鍵？》一文中分析了其中的原因。

1.6 美元匯率與人民幣匯率均呈現(xiàn)下跌態(tài)勢

如前所述，美元匯率下跌在中國并未像在中國以外那樣成為頭條新聞，因?yàn)槿嗣駧挪幌駳W元和日元等其他主要貨幣那樣，基本上是跟隨美元匯率浮動(dòng)的——或者確切地說，自2025年1月13日美元指數(shù)達(dá)到近期最高峰值下跌以來，人民幣相對(duì)于美元的升值幅度遠(yuǎn)低于其他主要貨幣。如圖7所示，自1月13日以來，在美元貿(mào)易加權(quán)指數(shù)大幅下跌的背景下，人民幣兌美元僅升值2.3%。相比之下，同期日元兌美元升值5.8%，歐元兌美元升值13.4%。

圖7

這些匯率變動(dòng)導(dǎo)致人民幣對(duì)歐元和日元大幅貶值。如圖8所示，自1月13日以來，人民幣對(duì)美元升值2.3%，但對(duì)日元貶值3.5%，對(duì)歐元貶值11.1%。人民幣對(duì)其他主要貨幣，尤其是歐元的大幅貶值，將為中國對(duì)歐元區(qū)的出口帶來顯著優(yōu)勢，因?yàn)闅W元區(qū)是中國最大的出口市場之一。

圖8